邓学敏宋铮铮
2021年7⽉2⽇，证监会第⼗⼋届发⾏审核委员会（以下简称“发审委”）发布《第⼗⼋届发审委2021年第69次会议审核结果公告》（以下简称“《公告》”），北⼤荒垦丰种业股份有限公司（以下简称“垦丰种业”或“公司”）（⾸发）未通过审核。发审委会议主要针对垦丰种业以下⼏个⽅⾯的问题提出问询：（1）KWS SAAT SE & Co. KGaA（以下简 称“KWS”）对公司的影响相关问题，如关联⽅认定及重⼤依赖问题、特许使⽤费费⽤问题、合作中断风险及影响持续经营能⼒的风险问题、合资公司合并报表相关问题；（2）关联⽅代收货款问题；（3）经营业绩⼤幅下降问题；（4）存货净额较⼤问题。 本期我们将结合相关披露信息及规范要求，解析垦丰种业上交所主板IPO被否的主要原因，并总结相关建议以供参考。
⼀
邢源高垦丰种业的基本情况
根据公司于2021年6⽉16⽇更新披露的《北⼤荒垦丰种业股份有限公司⾸次公开发⾏股票招股说明书（申报稿）》（以下简称“《招股说明书》”），垦丰种业的前⾝⿊龙江垦丰种业有限公司（以下简称“垦丰有限”）成⽴于2007年7⽉4⽇，由⿊龙江农垦垦丰种业有限公司与⿊龙江北⼤荒集团九三种业有限公司以新设合并⽅式成⽴，设⽴时注册资本为
3,008.00万元，其中，⿊龙江北⼤荒种业集团有限公司出资1,022.72万元，⾃然⼈股东出资1,985.28万元。2012年10⽉29⽇，垦丰有限整体变更为股份公司，注册资本为10,500.00万元。2015年1⽉27⽇，垦丰种业挂牌新三板。此后经多次增资，垦丰种业的注册资本变更为47,320.70万元。
垦丰种业主要从事农作物种⼦的研发、⽣产、加⼯、销售和服务，主要产品包括⽟⽶种⼦、⽔稻种⼦、⼤⾖种⼦等农作物种⼦。公司是中国种⼦⾏业⾸批AAA级信⽤企业、农业部⾸批32家“育繁推⼀体化”企业之⼀；公司被认定为“⾼新技术企业”。
根据《招股说明书》，公司报告期内的主要财务数据如下：
⼆
垦丰种业IPO被否主要原因分析
（⼀）KWS对公司的影响相关问题
发审委问询中，要求公司：（1）说明不认定KWS为发⾏⼈关联⽅以及发⾏⼈不存在对KWS重⼤依赖的原因和合理性；（2）说明发⾏⼈向KWS⽀付特许权使⽤费的定价是否公允；（3）说明发⾏⼈是否存在与KWS合作中断的风险，发⾏⼈持续经营及盈利能⼒是否存在重⼤不确定性，相关风险是否充分披露；（4）结合垦丰科沃施合资合同、章程中规定的须董事会全体董事⼀致通过的相关事项，说明发⾏⼈将垦丰科沃施纳⼊合并报表范围是否符合《企业会计准则》的相关规定。
1. 公司与KWS合作的基本情况
根据《招股说明书》，KWS是德国专业从事农作物种⼦研发与销售的公司，世界⼤型植物育种企业之⼀。
2011年9⽉，垦丰有限与KWS的⼀家全资⼦公司签署《中外合资经营企业合同》（2013年合同主体变更为垦丰种业和KWS），约定成⽴⼀家由中⽅控股的中外合资经营企业。同在2011年9⽉，垦丰有限与KWS签署《⽣产、经销KWS⽟⽶品种认证种⼦的许可协议》（以下简称“《许可协议》”）。
2014年12⽉，公司出资51%，KWS出资49%共同设⽴垦丰科沃施种业有限公司（以下简称“垦丰科沃施”）。
垦丰科沃施设⽴前，双⽅均采⽤《许可协议》项下合作模式，即公司以授权许可⽅式，取得⽣产、销
中国男子体操售经营KWS拥有品种权的⽟⽶种⼦的权利，同时按照净销售收⼊的⼀定⽐例向KWS⽀付品种权特许使⽤费。垦丰科沃施成⽴后，KWS 原授权公司经营的部分品种在《许可协议》下的所有权利义务转移⾄垦丰科沃施。
后续，公司⼜陆续与KWS 签署《协议书》及相关补充协议，约定公司的排他销售权等权利。
根据《招股说明书》，公司销售的德美亚系列的1号、2号、3号，垦沃系列的1号、2号、3号、5号、6号和科沃9106⽟⽶种⼦亲本（“亲本”指⽤以杂交及⽣产的原始种⼦）系由KWS培育。
2. 关联⽅认定及重⼤依赖问题
奥运会对中国的影响（1）关联⽅认定问题
根据《招股说明书》，报告期内，垦丰科沃施的营业收⼊、净利润占公司合并报表数值⽐重均较⾼。2018年-2020年，垦丰科沃施的营业收⼊占公司合并报表营业收⼊之⽐分别为14.79%、16.42%和25.00%；垦丰科沃施的净利润占公司合并报表净利润之⽐分别为24.86%、38.81%和141.79%。因此，垦丰科沃施属于对公司的营业收⼊和净利润有重⼤影响的控股⼦公司，公司亦⾃述，垦丰科沃施为公司重要⼦公司。
上海三结义
另外，KWS持有垦丰科沃施49.00%的股权，公司在《招股说明书》未将KWS认定为关联⽅。
参照《上海证券交易所上市公司关联交易实施指引》第⼋条第（五）款的规定，“本所根据实质重于形式原则认定的其他与上市公司有特殊关系，可能导致上市公司利益对其倾斜的法⼈或其他组织，包括持有对上市公司具有重要影响的控股⼦公司10%以上股份的法⼈或其他组织等”为上市公司的关联法⼈。
因此，存在将KWS被认定为公司关联⽅的可能。
根据《公告》，发审委认定，公司的主要收⼊来源于KWS授权种⼦的销售收⼊，主要利润来源于其与KWS合资设⽴的垦丰科沃施，且公司将垦丰科沃施纳⼊合并报表范围。
参照《上海证券交易所股票上市规则》第10.1.3条的规定，具有以下情形之⼀的法⼈或其他组织，为上市公司的关联法⼈：…（五）中国证监会、本所或者上市公司根据实质重于形式原则认定的其他与上市公司有特殊关系，可能导致上市公司利益对其倾斜的法⼈或其他组织。
综上，虽然公司将垦丰科沃施纳⼊合并报表范围，事实上KWS可以通过垦丰科沃施获得⼤量利润，且KWS在垦丰科沃施49%的持股⽐例也说明了其在垦丰科沃施不低的话语权。参照上市公司的相关规范，根据实质重于形式原则，存在被认定为公司利益对KWS倾斜的可能、认定KWS为公司关联⽅的可能。
（2）是否存在重⼤依赖问题
根据《招股说明书》，报告期内，KWS拥有品种权的种⼦在公司的销售收⼊、⽑利中均占⽐均较⾼，具体情况如下：
因此，若KWS被认定为关联⽅，根据《⾸次公开发⾏股票并上市管理办法》第三⼗条的规定，发⾏⼈不得有下列影响持续盈利能⼒的情形：…（三）发⾏⼈最近1个会计年度的营业收⼊或净利润对关联⽅存在重⼤依赖。
因此，公司可能被认定为营业收⼊、净利润对关联⽅KWS存在重⼤依赖，进⽽导致持续盈利能⼒存疑。
3. 特许权使⽤费的定价公允性问题
根据《招股说明书》，报告期内，根据公司与KWS签订的《许可协议》及补充协议、公司与垦丰科沃施签订相关许可转移协议的约定，公司和垦丰科沃施应就分销和销售其所购买的KWS⽟⽶原种⽣产的KWS⽟⽶品种的认证种⼦⽽获得的净销售收⼊的15%向KWS特许权使⽤费。2018年-2020年，该等特许权使⽤费占销售费⽤的⽐重分别为37.63%、32.49%和31.81%，⽐重均较⾼。
对于特许权使⽤费定价的依据，公司在《招股说明书》中表⽰，定价主要依据为双⽅签署的采购合同，是公司与KWS 长期合作并综合考虑协商⼀致的结果，符合⾏业惯例，定价公允。
如前述，根据KWS与公司的关系并参考相关规范，若该等定价不公允，则可能导致公司利益向关联⽅倾斜等风险。从最终结果来看，公司上述说明未能有效说服发审委。
最终结果来看，公司上述说明未能有效说服发审委。
4. 相关合作中断风险、影响持续经营及盈利能⼒风险问题
公司在《招股说明书》之“风险因素”之“与KWS合作的风险”中⾃述，尽管发⾏⼈与KWS在《许可协议》、《中外合资经营企业合同》、《垦丰科沃施种业有限公司公司章程》以及系列合同中明确约定了该销售合作模式下双⽅的权利和义务，但公司仍然存在因KWS未能履⾏合同义务或未能及时履⾏合同义务所带来的不确定性风险。如果公司与 KWS 的合作关系发⽣不利变化，将对公司业绩和现⾦流量带来较⼤不利影响。
除上述说明外，公司未披露合作终端风险及上述不利影响对公司持续经营及盈利能⼒的影响。从最终结果来看，发审委认为公司未能充分披露相关风险。
5. 合资公司合并报表相关问题
根据《招股说明书》，公司将其与KWS的合资公司垦丰科沃施纳⼊合并报表范围，并从垦丰科沃施由公司持股
51.00%、公司能够通过在董事会的多数席位控制垦丰科沃施的⽣产经营这两个⾓度，认定其对垦丰科沃施的控制地位。
根据《企业会计准则——合并财务报表》第⼗三条的规定，除⾮有确凿证据表明其不能主导被投资⽅相关活动，投资⽅持有被投资⽅半数以上的表决权的，表明投资⽅对被投资⽅拥有权⼒。
但该规范第⼗四条的规定，投资⽅持有被投资⽅半数或以下的表决权，综合考虑下列事实和情况后，判断投资⽅持有的表决权⾜以使其⽬前有能⼒主导被投资⽅相关活动的，视为投资⽅对被投资⽅拥有权⼒：（1）投资⽅持有的表决权相对于其他投资⽅持有的表决权份额的⼤⼩，以及其他投资⽅持有表决权的分散程度。（2）投资⽅和其他投资⽅持有的被投资⽅的潜在表决权，如可转换公司债券、可执⾏认股权证等。（3）其他合同安排产⽣的权利。（4）被投资⽅以往的表决权⾏使情况等其他相关事实和情况。
除已知根据持股⽐例，公司与KWS各持有垦丰科沃施51.00%及49.00%的表决权，公司未在《招股说明书》中披露KWS在垦丰科沃施有关上述规范的其他表决权相关事项。但根据《公告》，事实上，公司在其与KWS签署《中外合资经营企业合同》及垦丰科沃施的公司章程中规定，垦丰科沃施部分事项须由董事会全体董事⼀致通过。
从最终结果来看，由于质疑KWS是否因表决权等原因控制垦丰科沃施等，发审委质疑公司将垦丰科沃
施纳⼊合并报表范围的合理及合规性。
（⼆）关联⽅代收货款问题
发审委问询中，要求公司说明：（1）发⾏⼈未直接收取⽽是通过关联⽅农场代收货款的原因及商业合理性，是否构成关联⽅资⾦占⽤；（2）在代收模式下如何确保回款与销售收⼊的匹配性及可验证性，相关销售循环内部控制是否健全有效；（3）发⾏⼈经营独⽴性是否存在严重依赖关联⽅的情形，是否存在利益输送⾏为；（4）报告期关联⽅代收货款⽐例较⾼，是否符合《⾸发业务若⼲问题解答》中关于第三⽅回款及财务内部控制的相关监管要求。
根据《招股说明书》，公司的实际控制⼈为北⼤荒农垦集团有限公司（600598.SH），报告期内，公司通过实际控制⼈控制的下属数⼗家农场代收农户销售种⼦销售款，⾦额占营业收⼊⽐例较⾼且逐年增加。2018年-2020年，关联⽅代收种⼦款占当期营业收⼊⽐例逐年增加，分别为20.89%、27.49%和31.17%。
1. 实际控制⼈代收货款情形构成“第三⽅回款”
根据《⾸发业务若⼲问题解答》问题43的规定，上述情形构成“第三⽅回款”。根据该条，“第三⽅回款”通常是指发⾏⼈收到的销售回款的⽀付⽅（如银⾏汇款的汇款⽅、银⾏承兑汇票或商业承兑汇票的出票⽅或背书转让⽅）与签订经济合同的往来客户（或实际交易对⼿）不⼀致的情况。
该条亦对拟上市公司的保荐机构和会计师提出核查“第三⽅回款”合理合规性的详细要求，主要⽬的是核查发⾏⼈财务数据的真实性及关联交易的合理合规性。如：第三⽅回款的真实性，是否存在虚构交易或调节账龄情形；第三⽅回款的原因、必要性及商业合理性；发⾏⼈及其实际控制⼈、董监⾼或其他关联⽅与第三⽅回款的⽀付⽅是否存在关联关系或其他利益安排；资⾦流、实物流与合同约定及商业实质是否⼀致等。
2. 公司对代收货款情形、“第三⽅回款”合理性的说明
根据《招股说明书》，对上述问题，公司做出如下说明：
（1）上述第三⽅回款的付款⽅，即实际控制⼈北⼤荒集团属于公司的关联⽅。
森林公园管理办法（2）公司种⼦的主要销售地为⿊龙江垦区，在该区域内，实际控制⼈北⼤荒集团下属的农场⼀般对⼟地及农户进⾏统⼀⽣产经营管理，公司在对⿊龙江垦区内这部分农户销售种⼦时便产⽣了代收种⼦款事项，关联代收具有必要性及商业合理性，符合⿊龙江垦区的经营惯例，符合农户⼟地租赁经营的现实需要。
（3）在公司与农户的购销关系中，关联⽅不参与销售，仅是将代收的农户种⼦款付给公司，关联⽅在此过程中不收取费⽤，关联⽅不是公司的产品代销商。公司与农户的种⼦销售业务系市场化交易，独⽴开展，定价公允，关联⽅代收不影响公司业务开展的独⽴性。
（4）关联代收相关内控制度完备且有效。公司制定了《北⼤荒垦丰种业股份有限公司第三⽅回款及关联⽅代收代付管理制度》，对关联⽅代收代付业务进⾏了规范；亦建⽴了《集中采购管理制度》《种⼦销售管理制度》《货币资⾦管理制度》、《内部审计制度》等⼀系列内部控制度⽂件。
（5）关联⽅代收不存在资⾦占⽤的情况，公司严格按照公司收⼊确认会计政策，根据销售发货单及物流公司货运单或经客户签字确认的销售发货单确认销售收⼊的实现。
然⽽从最终结果来看，公司上述说明未能消除发审委对于关联⽅代收货款及第三⽅回款情形合理性、合规性的怀疑。
（三）业绩⼤幅下降问题
发审委问询中，要求公司说明：（1）发⾏⼈在2020年度收⼊上涨的情形下，扣⾮后归母净利润⼤幅度下降的原因及合理性；（2）2020年度⽑利率下降的具体原因；（3）发⾏⼈的⾏业地位或发⾏⼈所处⾏业的经营环境是否已经或者将要发⽣重⼤变化，是否会对发⾏⼈的持续盈利能⼒构成重⼤不利影响，是否符合发⾏条件。
根据《招股说明书》，报告期内，除2020年公司营业收⼊上涨外，公司净利润、归属于母公司普通股股东的净利润及扣除⾮经常性损益后归属于母公司普通股股东的净利润均⼤幅下降，具体变动情况如下：
1. 净利润下降问题
公司在《招股说明书》之“风险因素”之“业绩下滑风险”，简要和整体地说明了报告期内公司业绩下滑的原因，具体如下：
报告期内公司业绩下滑的主要原因是⽟⽶种⼦销售收⼊下降。⾸先是⽟⽶本⾝产业政策影响，“镰⼑弯”政策（其内容是减少特定地区的⽟⽶种植⾯积）的出台直接导致了⽟⽶种⼦市场需求量的下降；其次是“⼤⾖振兴计划”的影响，相关政策对于农户种植⼤⾖的补贴⼒度远⼤于⽟⽶，⾼额的补贴提升了农户种植⼤⾖的积极性，⽽⼤⾖和⽟⽶同为旱⽥作物，种植上存在替代关系。
虽然公司未直接说明净利润持续⼤幅下降的合理性，及在2020年度收⼊上涨的情形下，扣⾮后归母净利润⼤幅度下降的原因及合理性，但其⾃述，如果上述因素进⼀步发⽣不利变化，可能导致公司以后年度经营业绩下滑，甚⾄出现亏损，可能存在对公司未来持续盈利能⼒造成重⼤不利影响的风险。
2. ⽑利率下降问题
根据《招股说明书》，2018年-2020年，公司主营业务⽑利率分别为46.57%、44.49%、38.90%，⽑利率持续且加速下降。
就分产品⽑利率⽽⾔，⽟⽶种⼦的⽑利率最⾼，2018年-2020年，公司⽟⽶种⼦⽑利率分别为69.59%
、68.13%和64.63%；并且，在⽑利构成中，⽟⽶种⼦的占⽐最⾼，2018年-2020年，占⽐分别为89.57%、71.36%和65.26%。
公司表⽰，同样由于⽟⽶种⼦市场需求量下降、农户⼤量种植⼤⾖⽽替代原本种植的⽟⽶等问题，导致了⽟⽶种⼦的⽑利构成占⽐下降，进⼀步导致公司主营业务⽑利率持续下降。
校企合作的意义3. 持续盈利能⼒相关问题
3. 持续盈利能⼒相关问题
如前述，公司已在《招股说明书》书中陈述，发⾏⼈所处经营环境存在⼀定变化。如不利变化持续发展，可能导致公司以后年度经营业绩下滑，甚⾄出现亏损，可能存在对公司未来持续盈利能⼒造成重⼤不利影响的风险。
但同时，公司也从最新增产⽟⽶相关政策、最新业务规划及最新创新研发、⽣产加⼯体系等⾓度进⾏说明，认为随着公司对市场情况的调整适应；并基于公司未来业务发展规划，认为公司未来持续盈利能⼒不存在重⼤不确定性。
从最终结果来看，公司上述说明未能消除发审委对于公司持续盈利能⼒的怀疑。
三
结语
垦丰种业IPO被否涉及的关联⽅认定、关联交易合理性及经营业绩⼤幅下降等问题，⼀直是IPO审查过程中经常关注的核⼼问题。
对于关联⽅的认定问题。实践中，对于上市公司及拟上市公司之重要⼦公司的少数股东，是否应认定为公司的关联⽅的问题，⼀直被持续讨论但未有定论。相关规范主要针对上市公司做出明确规定，⽽拟上市公司相关关联⽅的认定问题只能参照适⽤。但确定的是，根据多个案例，监管机构时常以“实质重于形式原则”的审核标准，要求拟上市依据其实质情形，说明不进⾏关联⽅认定的合理性、是否存在导致公司利益对其倾斜的可能。因此，拟上市公司若存在相关情形，应当从严认定并进⾏充分披露。
对于关联交易合理性问题。若公司存在关联交易，监管部门⼀般关注交易的发⽣、⽅式、价格等⽅⾯，是否存在不公平、不合理的情形；是否有虚构交易和利益输送等情形。不合理、不公允的关联交易，可能会对拟上市公司经营独⽴性产⽣重⼤不利影响，甚⾄损害公司⼩股东、债权⽅的利益。因此，存在⼤额关联交易的公司，更应对此予以充分关注和披露，并尽量减少和规范相关交易，控制在⼀个相对合理的范围。
对于经营业绩⼤幅下降问题。拟上市公司若没有良好的财务数据，监管部门⼀般会质疑其持续盈利能⼒。如果⽆法进⾏客观、合理的说明，往往会成为被否的“红线问题”，需要拟上市公司予以充分关注。
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