从主营业务构成来看，各地国有资本投资、运营公司普遍借鉴投⾏模式，围绕⾃⾝功能定位与资本市场需求，探索开展了“⾦融、类⾦融，产业投资、资产管理及股权运营”等业务。
作者：罗新宇、⽥志友、朱丽娜
⾃⼗⼋届三中全会明确提出“完善国有资产管理体制，以管资本为主加强国有资产监管，改⾰国有资本授权经营体制，组建若⼲国有资本投资运营公司”以来，《中共中央、国务院关于深化国有企业改⾰的指导意见》（中发22号⽂）、《国务院关于改⾰和完善国有资产管理体制的若⼲意见》（国发63号⽂）等陆续对改组组建国有资本投资、运营公司提出了具体要求。 据统计，⾃2013年以来⾄2017年初，有36家省级国资委改组组建了142家国有资本投资运营公司，在改组组建⽅式、投资运营模式、授权范围、作⽤发挥等⽅⾯探索积累了初步的经验。2016年中央经济⼯作会议也明确提出，2017年要加快国有资本投资运营公司试点。
为进⼀步深⼊把握国有资本投资、运营公司改⾰与发展现状，总结共性经验，把握未来趋势，上海国有资本运营研究院特借助“地⽅国有资本投资运营公司圆桌会议”的契机，⾯向24家参会企业的40余位参会⼈员进⾏了问卷调查，有效回收问卷22份，共涉及全国12个省市15家与会企业。调查的重点，主要集中在公司发展现状、投资运营业务探索、内外部界⾯关系处理、存在问题与政策建议等四⽅⾯。
01
调查样本
从受访企业的试点类型看，主要以国有资本运营类公司为主，特别是在省属⼀级企业中，80%被调查对象为国有资本运营公司，⽽在市属⼀级企业中，国有资本运营类公司占⽐为60%（见图1）。
由于各地区国资规模体量、发展阶段有所不同，导致地⽅国有资本投资、运营公司的数量、功能定位稍有差异。其中，在国资规模体量较⼤、市场化程度较⾼的区域，更为强调分⼯与专业化，同时设⽴
了多家国有资本投资、运营公司，并分开进⾏试点，如⼭东、上海、重庆、深圳等地；⽽在国资规模体量较⼩的区域，试点企业数量较少，有的对于投资运营业务尚未完全分开，⽽是实⾏⼀体化运作。
从设⽴⽅式看，⽬前地⽅国有资本投资、运营公司主要通过改组⽅式成⽴。东部地区除天津津联通过组建⽅式设⽴外，
从设⽴⽅式看，⽬前地⽅国有资本投资、运营公司主要通过改组⽅式成⽴。东部地区除天津津联通过组建⽅式设⽴外，其余受访企业均通过改组⽅式设⽴，如深圳投控、上海国盛、⼭东鲁信、湖北宏泰等。
——各地投运公司规模效益差异悬殊
参与本次调查的样本企业，主要分布在东部沿海地区及中部地区，特别是以“京津沪渝深”五省市的7家平台公司为核⼼。截⾄2015年底，仅此7家投资运营公司，共持股国有企业197家，涉及总资产15.9万亿元，营收4.69万亿元，净利润2200亿元，在全国省级监管企业的户数占⽐为20.7%，总资产占⽐为41.1%，净利润占⽐⾼达68.9%。
具体到此次被调查企业，在注册资本⾦、资产总量、收益⽔平上，各地存在明显差异。从注册资本看，天津津联最⾼为297.1亿元，相当于河南国控的30倍左右。从资产⾓度看，受访企业平均资产规
模为1036亿元，其中规模最⼤的深圳投控，资产总量为4334亿元，相当于⿊龙江⼤正投资集团的40倍左右，是内蒙古国资运营公司的124倍（见图2）。
从收益⽔平看，不同地区由于市场化程度不同，资本运营能级不⼀，以及国有资本投资、运营公司的功能定位不同，各家企业资产收益状况差异⽐较明显。其中，拥有⾦融股权占⽐较⾼、市场化业务较多的企业，净资产收益率要明显⾼于以政策性、功能性业务为主的企业。如深圳投控以产权管理、资本运作及投融资业务为主，重庆渝富集团以股权类业务为主，收益率分别达到14.4%和11.9%。与此相对，内蒙古国资运营公司、云南国资运营公司等，以政策性和功能性业务为主，收益率分别为0.3%东巴文字
和-0.8%（见图3）。
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02
发展现状
公司治理架构逐步完善——董事会构成基本健全
从董事会设置情况来看，除深圳远致投资公司没有设⽴董事会⽽只设1名执⾏董事外，其余受访企业均设有董事会，且
从董事会设置情况来看，除深圳远致投资公司没有设⽴董事会⽽只设1名执⾏董事外，其余受访企业均设有董事会，且70%企业表⽰，董事会结构健全，运作⾼效。在董事会权责落实⽅⾯，80%受访企业认为：公司董事会在重⼤事项决策权⽅⾯得到了有效落实，但在选⼈⽤⼈权、薪酬考核权⽅⾯落实情况仍不甚理想。未来要真正实现向“管资本”为主转型，仍需深⼊探索对平台公司董事会的有效授权（见图4）。
——外部董事经营决策参与度逐步提升
国有资本投资、运营业务⼴泛，且与资本市场紧密相关，通过引⼊具有战略视野、专业特长的外部董
事，优化董事会结构，提升董事会决策能级，便显得尤为重要，这也是未来地⽅国有资本投资、运营公司加强董事会建设的重点所在。
本次调查中，除上海国盛集团、上海国际集团、浙江国资运营公司等5家企业尚未引进外部董事外，其余62%受访企业均表⽰已经引进外部董事。其中⼭东鲁信、湖北宏泰和深圳投控的外部董事过半且担任专委会主任，占⽐20%，外部董事对公司经营决策的参与度正逐步提升。
投资运营业务架构基本形成——多元化投资格局初步显现
从⽬前所处发展阶段看，除浙江和内蒙古国有资本运营公司尚处于组建或改组过程中外，其余86%受访企业均表⽰已完成改组或组建，并已开展实质性运营。其中，重庆渝富集团、⼭东鲁信集团、深圳投控等6家企业表⽰，⽬前组织运作成熟，并已持续开展投资运营业务。
从主营业务构成来看，各地国有资本投资、运营公司普遍借鉴投⾏模式，围绕⾃⾝功能定位与资本市场需求，探索开展了“⾦融、类⾦融，产业投资、资产管理及股权运营”等业务。其中，100%的受访企业表⽰开展了⾦融和类⾦融业
务，93%的受访企业开展了产业投资业务，86%的受访企业开展了资产管理和股权运营业务，80%企业开展了基⾦管理业务（见图5）。
——上市公司成为对接资本市场的重要平台
超过60%受访企业表⽰，旗下拥有上市公司，但其中掌握实际控制权的仅占⼀半左右。各受访企业均认为：拥有上市公司平台，对国有资本投资、运营公司业务运营与功能发挥将起到重要作⽤，既有利于国有资本投资运营公司通过资本市场实现直接融资，降低融资成本，也为优质资产的注⼊和盘活退出提供了重要通道，能有效提升国有资本运作效率（见图6）。
——盘活资⾦主要投向区域重点产业与项⽬
国有资本投资、运营公司作为地⽅政府功能性公司，承担着推动地⽅产业结构调整、优化国有布局的重要使命。55%受访企业表⽰，通过市场化⽅式对国有资本进⾏统筹运作，盘活资⾦，除了可实现平台公司可持续发展，更重要的是优化国有资本布局，推动地⽅产业升级，通过重点投向战略性新兴产业、现代服务业和先进制造业、民⽣保障和基础设施建设等领域，从⽽实现地⽅区域经济的发展，如上海国盛集团代表上海市政府先后参股中国商⽤飞机、中航商⽤飞机发动机、国家集成电路产业投资基⾦等重⼤产业项⽬；湖北宏泰通过北⽃基⾦、优势基⾦，带动社会资本40亿元，共同对易⽡特⽆⼈机、飞恩微电⼦传感器、依讯电⼦、⽅元环境、格林森、荆门航特等项⽬进⾏投资，均有效地⽀撑了地⽅政府战略⽬标的实现。
国资监管权责分⼯逐渐清晰——向“管资本”为主转型仍有待加快
针对国有资本投资、运营公司，如何从功能定位出发完善国资监管，是本轮改⾰亟需完善的重要环节。从调查情况来看，仅有不⾜30%的企业表⽰，国资监管机构正在按照“管资本”为主的要求，探索实⾏负⾯清单管理模式。另有50%企业表⽰：⽬前国资监管机构实⾏⾏政⼿段与市场化⼿段相结合的管控⽅式，但总体⽽⾔受国资委管控；有21%企业表⽰，与⼀般国企⼀样，实⾏管⼈管事管资产相结合的⽅式。由此可见，各地国资监管部门在如何有效贯彻“管资本”为主的理念⽅⾯，认识上还不太⼀致，有待继续探索完善。
——界⾯关系逐步清晰但授权程度不尽相同
ito粉从调研情况看，⽬前国资委与国有资本投资、运营公司的权责界⾯正在逐步清晰。43%的受访企业表⽰与国资委的权责界限已基本明确，并已经在公司章程中明确体现；另有21%的受访企业表⽰已经在公司章程中明确了权责界限并实施清单化管理。此外，还有36%受访企业表⽰基本明确，但没有在公司章程中予以体现。可吸入颗粒物
尽管与国资委之间的权责边界基本明确，但在具体授权的实现⽅⾯还存在较⼤空间。93%受访企业表⽰已授权，但授权程度不尽相同。其中，43%的受访企业表⽰授权充分，如⼭东鲁信、湖北宏泰、河南国控和成都⼯业投资集团表⽰，国资委已按照“管资本”要求进⾏授权，且授权充分；⼭东国控和重庆渝富集团两家表⽰，已充分授权且实施清单化管理。但是，还有50%左右受访企业表⽰，尽管开展了授权试点，但仅实现部分授权，有的甚⾄认为基本没有授权。
03
创新探索
农业生产指数“融投管退”闭环基本形成
围绕创新融资、产业投资、资产管理、股权运营等核⼼主业，各地投资运营公司进⾏了⼴泛的探索，初步形成了“融投管退”的闭环运营模式。
——融资⽅式以直接和间接融资相结合为主
从融资⽅式来看，受访企业普遍采取了间接和直接融资相结合⽅式。超过90%受访企业选择银⾏贷款，有86%和79%受访企业探索通过发⾏债券和设⽴基⾦⽅式进⾏融资。选择股权融资⽅式的企业有云南国资运营公司、⿊龙江⼤正投资集团和重庆渝富集团3家，占⽐20%，⽽选择ETF、可交换债等其他⽅式的企业不⾜15%。从现有的融资⽅式和⽐例看，尽管国有资本投资、运营公司作为与资本市场紧密对接的重要平台，但在创新融资⼿段⽅⾯仍然过多依赖债权融资，在股权融资⽅⾯还有待深化创新（见图8）。
——投资⽅式以战略性、直接投资为主
国有资本投资、运营公司是⼀个肩负着功能性任务的市场化运作主体，需要同时兼顾政策性任务与市场化业务。故此，在股权投资策略上，各地投资运营公司普遍选择了战略性投资为主，财务性投资和政策性投资为辅。其中，有超过70%受访企业选择开展了财务性投资，57%受访企业选择了政策性投资。
玻璃粉从股权投资⽅式来看，以直投⽅式为主，股权投资基⾦和“母基⾦+⼦基⾦”⽅式为辅。据调查，86%受访企业选择直投⽅式，其中有43%企业选择股权投资基⾦和“母基⾦+⼦基⾦”⽅式。表明国有企业⾃主投资仍然占⽐较⾼，撬动社会资本的能⼒和效率还有待进⼀步的提升（见图9）。
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