DONGXING SE CURITIE S
行业研究
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物业管理：独立发展与整合加速下的大物管时代 ——物业管理服务行业2022年投资策略 投资摘要：
回顾2021：格局分化，房企承压推动整合加速。物业管理服务板块内部分化明显，头部物管企业在管理规模上具有显著优势。管理规模的领先不仅仅带来了基础物业服务收入的领先，也进一步夯实了社区增值服务收入和多业态服务收入方面的优势。在格局分化之下，头部企业战略方向趋同，“大物管”战略逐渐成为头部企业共识。2021年行业并购明显加速，下半年地产开发行业的困境也传导到了物管行业，头部企业迎来了并购的极佳时间窗口。头部企业并购的对象从中小型的独立物业公司逐渐变成了地产开发公司旗下的物管企业。 展望2022：独立发展与整合加速下的大物管时代。物管企业对关联方的依赖度正在降低，独立性持续增强，外延并购和第三方拓展将成为规模扩张的主要动能。随着社区增值服务的不断发展与第三方拓展能力的增强，物管公司收入端对非业主增值服务的依赖度也在降低。头部物管企业的管理业态趋向多元，业务边界也将向社区服务和城市服务延伸，专业化、标准化和数字化的综合服务能力成为践行“大物管”战略的关键。头部物管企业抢占存量市场的需求与地产开发行业的困境将共同推动行业整合加速进行。头部物管企业依托庞大的管理规模与专业化的服务能力，在政策的鼓励下会进一步融入基层治理，这也将成为拓展社区增值服务的重要助力。 投资策略：我们推荐资源与能力并重的头部物管企业：1）头部物管企业对关联方的依赖正在快速降低，已经具有较强的第三方拓展能力，正在加快构建专业化、标准化和数字化的综合服务能力，独立发展实现增长的能力已经具备。2）部分龙头房企特别是央企背景的房企发生信用风险的概率极低，并且销售面积还有一定的增长，完全有能力保证竣工交付，也有能力继续支持物业公司发展。3）龙头物管公司在地产行业困境之下有望以高性价比获得优质并购标的，进一步夯实自身在管理规模和服务能力方面的优势。建议关注关联地产公司具有强大的物业交付能力与品牌实力，同时独立发展能力突出，在专业化、标准化和数字化建设中处于领先的头部物管企业。建议持续跟踪碧桂园服务和保利物业。
风险提示：行业政策出现重大变化、地产开发行业超预期下滑，社区服务与城市服务发展不及预期等。
P2东兴证券深度报告
造纸产业发展政策独立发展与整合加速下的大物管时代——物业管理服务行业2022年投资策略DONGXING SECURITIES
目录
1. 回顾2021：格局分化，房企承压推动整合加速 (3)
1.1 格局分化，但龙头发展战略趋同，“大物管”战略渐成头部共识 (3)
济南为什么发放战备急救包网络谣言1.2 房企承压，推动行业整合加速，头部企业迎来并购窗口期 (4)
2. 展望2022：独立发展与整合加速下的大物管时代 (4)
2.1 对关联方依赖降低，独立拓展能力是持续发展的关键 (4)
2.2 业务边界持续扩张，大物管时代下深挖综合服务能力 (5)
2.3 行业整合加速进行，规模集中推动行业融入基层治理 (6)
3. 投资策略：资源与能力并重的头部企业 (7)
4. 风险提示 (7)
插图目录
图1：物管企业在管面积 (3)
图2：物管企业收入规模 (3)
图3：截至2021H1重点物管公司在管面积第三方占比 (5)
图4：2021H1新增在管面积第三方占比 (5)
图5：2021H1重点物管公司社区增值服务收入占比 (5)
图6：2021H1重点物管公司非业主增值服务收入占比 (5)
图7：物管公司服务边界 (6)
图8：住建部、发改委、人社局等《关于加强和改进住宅物业管理工作的通知》 (6)
表格目录
表1：2021年物管行业部分大型收购 (4)
东兴证券深度报告独立发展与整合加速下的大物管时代——物业管理服务行业2022年投资策略P3
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1. 回顾2021：格局分化，房企承压推动整合加速
1.1 格局分化，但龙头发展战略趋同，“大物管”战略渐成头部共识
物业管理服务板块内部分化明显，头部物管企业在管理规模上具有显著优势。头部企业大多具有实力较强的地产关联方，已经拥有了规模巨大的管理面积，市场化拓展上也具有一定的品牌优势，而中小型上市物管企业关联的地产公司输送能力较弱，在市场化拓展中也相对弱势。截至2021年上半年，我们统计的47家物管上市公司中，在管面积超过2亿平方米的头部企业有8家，而在管面积在不足5千万平方米的物管企业有24家，管理规模分化明显。
管理规模的领先不仅仅带来了基础物业服务收入的领先，也进一步夯实了社区增值服务收入和多业态服务收入方面的优势。依托规模与品牌的优势，头部企业既可以纵向深耕小区生活服务，挖掘增值服
务的增长潜力；也可以横向的拓展服务边界，加强对非住宅业态的拓展。2021年上半年，我们统计的47家物管上市公司中，营收规模超过40亿元的头部企业有8家，而营收不足10亿元的物管企业有28家，收入规模呈现明显的分化。
在格局分化之下，头部企业战略方向趋同，“大物管”战略逐渐成为头部企业共识。从业务布局来看，头部物管公司普遍覆盖住宅物业服务、商业写字楼管理、公建物业管理和城市服务等领域，重视多业态的综合服务能力建设，而中小型物管公司则主要集中于住宅物业服务领域。
图1：物管企业在管面积
轮叶黑藻资料来源：WIND，东兴证券研究所
图2：物管企业收入规模
资料来源：WIND，东兴证券研究所
P4东兴证券深度报告
独立发展与整合加速下的大物管时代——物业管理服务行业2022年投资策略DONGXING SECURITIES 1.2 房企承压，推动行业整合加速，头部企业迎来并购窗口期
2021年行业并购明显加速，下半年地产开发行业的困境也传导到了物管行业，头部企业迎来了并购的极佳
时间窗口。我们认为从2020年下半年到2021年上半年将是行业极佳的并购期，行业整合会进一步加速。遭遇现金流困境的地产公司陆续出售旗下物业公司换取现金，其中甚至包括一些大中型房企也在寻求出售物业公司股权。
头部企业并购的对象从中小型的独立物业公司逐渐变成了地产开发公司旗下的物管企业。从并购的方向来看，中小型物业上市公司主要通过并购扩充在管面积。大型物业公司则双管齐下，通过并购扩充面积的同时，也积极在业务边界上进行并购探索，增强专业化服务的能力，为增值服务拓展空间。当前并购市场的交易估值已经回调到10-15PE，手握资金的头部物管企业将有机会以划算的价格获得优质的并购标的。
表1：2021年物管行业部分大型收购
碧桂园服务蓝光嘉宝服务71% 2021.2 54.3
富力物业100% 2021.9 100
彩生活邻里乐100% 2021.9 33
世茂服务深兄环境67% 2021.4 5
金沙田60% 2021.8 8.4
融创服务彰泰服务80% 2021.4 8
第一服务32% 2021.11 6.9
融乐时代100% 2021.11 18
合景悠活雪松智联80% 2021.1 13.1
上海申勤80% 2021.6 5
旭辉永升服务美凯龙物业 80% 2021.10 9.6
龙湖智慧服务亿达物业100% 2021.3 12.7
环渤海经济圈
资料来源：公司公告、东兴证券研究所
2. 展望2022：独立发展与整合加速下的大物管时代
2.1 对关联方依赖降低，独立拓展能力是持续发展的关键
物管企业对关联方的依赖度正在降低，独立性持续增强，外延并购和第三方拓展将成为规模扩张的主要动能。2021年上半年，头部物管企业的新增在管面积中，来自第三方的占比普遍超过50%，随着未来外延拓展的持续发力，存量面积中关联方的占比将持续下降。头部物管公司依靠强劲的资金实力、领先的品牌建设以及多业态的综合服务能力，有望通过外延并购和第三方拓展持续发展，实现市场份额的领先。
随着社区增值服务的不断发展与第三方拓展能力的增强，物管公司收入端对非业主增值服务的依赖度也在降低。2021年上半年，头部物管企业的收入结构相比2020年同期，社区增值服务占比普遍显著提升，非业主增值服务占比普遍有所下降。一方面，随着第三方占比的持续提升，依靠关联方的非业主增值服务收入占比持续降低是必然的趋势；另一方面，随着头部物管公司管理面积的不断增长，社区增值服务业务的空间将被持续挖掘；两者将共同推动物管公司收入端的进一步独立。当前地产公司信用风险的爆发，自顾不暇下对物管的支持能力减弱，也在加速推动行业走向独立。
东兴证券深度报告独立发展与整合加速下的大物管时代——物业管理服务行业2022年投资策略P5
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图3：截至2021H1重点物管公司在管面积第三方占比图4：2021H1新增在管面积第三方占比
资料来源：公司公告，东兴证券研究所资料来源：公司公告，东兴证券研究所
图5：2021H1重点物管公司社区增值服务收入占比图6：2021H1重点物管公司非业主增值服务收入占比
资料来源：公司公告，东兴证券研究所资料来源：公司公告，东兴证券研究所
2.2 业务边界持续扩张，大物管时代下深挖综合服务能力
随着综合服务能力的提升，头部物管企业的管理业态趋向多元，业务边界也将向社区服务和城市服务延伸。早先的物管企业服务的业态较为单一，住宅、商写、公建和产业园区等都有专业的公司提供服务。住宅物管公司往往作为地产公司的附属，较少涉及其他业态的管理。随着物管服务的市场化和专业化需求日益提升，头部住宅物管企业在地产公司与资本的支持下，管理面积快速膨胀，管理能力迅速提升。物管企业的管理业态逐渐多元化，深耕社区服务和拓展城市服务业务成为行业的热门方向，“大物管”战略成为行业发展的主流。
城市服务不可一蹴而就，专业化、标准化和数字化的综合服务能力成为践行“大物管”战略的关键。对头部企业而言，在拥有多业态的服务能力之后，向社区和城市服务扩张是实现进一步增长的必然选择。但对没有能力，不具备条件的中小企业而言，照抄头部发展路径，不根据自己的实际情况来考虑做或者不做，可能反而是陷阱。社区服务乃至更高维度的城市服务，其管理运营的复杂程度与单一业态的服务不可同日而语。只有经过专业化、标准化和数字化建设之后，拥有了专业的服务能力、标准化可复制的服务体系与数字化的管理能力，才能有效整合社会各方资源与服务，及时发掘客户需求并反馈落地，在社区服务和城市服务中抢占先机。我们预计规模化的头部物管企业将通过内生发展和外
延并购提升专业化服务能力，同时在标准化和数字化建设方面加大投入，全面打造面向未来社区与城市的综合服务能力，进一步拉开与中小企业的能力差距。
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