【摘要】公募基金迎来爆发式增长阶段，券商资管作为财富管理行业的重要参与者，资管新规后或将进一步向公募行业迈进。本文将结合法规背景，分析券商资管公募业务的规模特征与竞争格局，探讨其面临的主要问题，并提出发展对策的建议。 自己的花是让别人看的教学设计【关键词】财富管理 券商资管 公募业务中国的财富管理市场日益发展，财富管理的产业链不断拓展。上游居民财富增长显著，至2020年中国个人持有的可投资资产总体规模已达241万亿人民币；基金投顾制度试点和推广，中游财富管理机构转向以客户需求为导向的财富管理模式；银行理财子公司成立、保险资管新规发布、公募基金引进外资和券商，下游资产管理机构队伍壮大；资本市场改革，底层投资标的逐步标准化、多样化。
微拟球藻财富管理市场日趋成熟，公募业务发展迎来重大机遇。2020年底公募基金市场规模达到19.9万亿，环比增长率达到34.7%，基金数量7913只，环比增长20.9%，2021年市场结构持续调整，公募基金发行整体仍然表现出稳中向好的态势（见图1）。与此同时，公募基金行业的参与机构发展迅猛，且表现出一定程度的头部效应。2021年二季度末基金管理及基金销售排名首位的机构，其非货币基金月均规模和保有规模均超1万亿。
图1 2015年底至2021年二季度公募基金规模与数量
券商资管作为财富管理市场的重要参与者之一，提供资产管理服务的外延也在不断衍生。资管新规出台后，其面临主动管理转型，大集合产品要求参照公募基金运作，为非持牌（即未取得公开募集证券投资基金管理业务资格）券商资管踏入公募领域提供了契机。伴随外资的引进，券商资管立足于本土资源开展公募业务，将对公募行业的发展产生不可忽视的影响。sr2m
一、券商资管开展公募业务的法规背景
在我国，规范开展公募基金业务的开端是1998年，券商资管开展公募业务则是晚了超十年，可以追溯到2012年修订的《证券投资基金管理公司管理办法》（以下简称84号令）。
84号令不仅明确了设立基金管理公司应当具备的条件，同时还限制了一家机构或者受同一实际控制人控制的多家机构参股基金管理公司的数量不得超过2家，其中控股基金管理公司的数量不得超过1家，即“一参一控”限制。鉴于部分证券公司已布局控股基金管理公司，该条限制也成为了目前券商资管公募牌照分布的主要法律依据。满足条件的券商资管则自2013年起陆续申报并获批，迄今为止拥有公募牌照的券商资管共计8家。
2018年资产管理行业迎来史上最严监管。4月中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合印发了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”），中国证券监督管理委员会于同年11月公布《证券公司大集合资产管理业务适用＜关于规范金融机构资产管理业务的指导意见＞操作指引》。资管新规的出台意味着资产管理行业面临着全面整改的挑战，同时要求证券公司大集合资产管理业务严格遵照公募基金相关法律法规管理运作。自此，未持有公募牌照的券商资管机构以大集合参公改造为契机，试水公募业务。而应公募基金运作要求，各家机构积极调整组织架构、投研布局，完善公司风控合规制度，为其全面部署公募业务奠定了实践基础。
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经历了两年公募业务的探索，受“一参一控”限制而尚未持有公募牌照的券商资管机构于2021年迎来重大政策利好，证监会发布了《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法（征求意见稿）》（以下简称“征求意见稿”）。征求意见稿界定了公募基金管理人的构成，其中包括作为其他资产管理机构的证券公司资管子公司，明确了其他资产管理机构申请公募基金管理资格应当具备的条件，并在原“一参一控”的限制上作出修订，提出了“一参一控一牌”，即同一主体或者受同一主体控制的不同主体控制的其他公募基金管理人数量不得超过 1 家，参股基金管理公司的数量不得超过 2 家，其中控制基金管理公司的数量不得超过 1 家。“一参一控一牌”意味着原受限券商可以通过设立资管子公司、申请公募牌照，开展公募管理业务，随着基金投顾政策的深入推进，券商资管拓展与财富管理条线的合作，以多元化的公募基金产品为依托，寻求新的业务增长点。
二、券商资管公募业务的发展现状
（一）券商资管公募业务的规模特征
肠道微生物菌自2013年第一家券商资管获得公募牌照以来，券商资管公募业务规模发展大致经历了两次大跨越（见图2）。第一次大跨越发生在2017年，持有公募牌照的券商资管队伍扩大，同
时受到公募基金市场整体上扬的影响，其公募规模总量实现了翻番，首次突破1000亿元。第二次大跨越发生在2019年至今，资管新规下大集合产品转型参公运作，其规模贡献由19年的189亿升至21年中旬的1032亿，而公募基金行业也迎来了井喷式发展，整体规模突破20万亿，券商资管公募规模同步实现了翻两番。从两次大跨越来看，参与者队伍的扩充与公募基金市场向好是主要动因。参与者队伍的扩充从产品供给方面丰富了券商资管的公募产品线，从客方面延伸至更为广泛的个人及机构投资者，从资本市场方面能够提升应对周期变化轮动效应的能力，从而作用于规模的扩增。而公募基金市场的整体向好，则从根本上推动了新发及持营产品的募集与新增。
图2 2015年底至2021年二季度券商资管公募基金规模及增长率
在规模分布上则呈现出倒金字塔的形态，近两年公募基金规模排名首位的券商资管平均规模占比达到近50%，参公大集合产品及排名第二的券商资管平均规模各占20%左右，其余10%为其他持牌券商资管机构。早期持有牌照的券商资管存在一定的先发优势，但持牌时长并没有成为影响规模分布的主要因素。究其原因，对于持牌的券商资管而言，存在公募业务与私募业务的双重选择，有赖于长期经营的私募资管业务，着力发展公募业务的动力相对不足。
（二）券商资管公募业务的竞争格局
以“资管新规”和“征求意见稿”的发布为契机，券商资管公募业务发展经历了三个阶段，并逐步形成现有的竞争格局。
慕容鲜卑以东证资管及财通证券资管为典型的一些早期持牌机构已发展至一定规模，但与头部公募基金管理人仍存在差距。这类券商资管的特征在于，首先，具有经年积累的公募行业经验，组织架构及内控体系较为完备；其次，尚未全面布局，却已构建出基于自身特的发展模式，并在投研和产品线上保有一定的先发优势，如东证资管权益资产配置比重突出、财通证券资管侧重于固收产品的输出；再次，拥有一定的客户基础，与三方服务机构包括
销售机构、托管机构等建立了长久合作关系。
已持有牌照但尚未拓展至一定规模的券商资管，其特征在于，具有公司层面的公募架构，但公募属性并不突出；业务导向上公私募并重，公募投研及产品体系有待进一步的完善；合作关系方面，同样具有客户积淀，渠道端则仍有拓展空间。该类机构相较于初涉公募业务的券商资管具有一定的先发优势，与发展至一定规模的持牌机构相比明晰其自身定位则仍是课题。
再者，计划申请或新获得公募牌照并发力布局公募业务的券商资管，这类机构一般为中大型、尤其集中为头部券商资管，以大集合参公为基础搭建的公募体系将对标先进公募基金管理人整体修订，包括但不限于公司组织架构、投研体系、产品布局、风控合规制度、数字系统等；另一方面，其私募资管行业整改仍在继续，如何将长期积淀转换为新的业务增长点，或许将成为其全面挑战公募业务的重要推动力。
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