[摘 要]创业板在为上市公司带来有利的资金融通渠道的同时，也催生了很多“血沉方程k值
一夜暴富”的上市公司高管。高管为了套现，在公司上市后纷纷辞职，规避法定的锁定期，谋取个人利益，严重损害了投资者权益。文章将对创业板上市公司高管辞职的原因、危害进行论述，最后提出相关建议措施。 [关键词]创业板上市公司；高管；辞职套现
一、问题的提出
2011年度“A股千富榜”面世。在排名前1000的富豪中，有496名来自中小板，225名来自创业板，279名来自沪深两市主板。其中，创业板富豪最集中，平均每家创业板公司制造0.8个富豪，创业板成了名符其实的“创富板”。①创业板公司通过高价发行新股让创业公司老板们一夜暴富。为了获得新股上市资格，为了获得更高的新股发行价格，有些创业板公司在上市过程中公然，与保荐机构、询价机构一起操纵新股发行价格。随着股票上市，其高管为了其股票出售的锁定期，及时套现，而迅速辞职，给广大投资者造成了巨大的投资隐患和损失。
全息打印2010年底，上市公司高管辞职的现象正愈演愈烈。数据显示，11月两市共有94家公司105位高管相继辞职。其中，沪市有23位高管辞职；深市有82位高管辞职，成为辞职的重灾区。据Wind资讯数据显示，自2010年11月1 日首批创业板上市公司限售股解禁以来，创业板上市公司高管减持股票行为频繁，解禁前三个交易日内，就有网宿科技、华谊兄弟和金亚科技等8家首批创业板上市的公司通过深圳证券交易所大宗交易平台完成交易37宗，成交金额高达7.28亿元，与此相比，这些公司此前一年中仅完成1宗大宗交易。②
创业板上市公司高管缘何如此迫不及待辞职套现?这种行为是否存在非法性和道德风险?面对高风险的创业板投资环境，面对公司高管“暴富”和投资者的“骤穷”，高管肆意辞职的行为是否有违广大投资者的信赖？如何有效规制该行为，以切实有效保护创业板上市公司所有投资者的利益?本文将对以上问题加以论述。
二、创业板上市公司的优势和风险分析
自2009年5月颁布施行《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》后，创业板市场便以为自主创新企业与成长型企业提供资金融通渠道为创设宗旨，设立创业板市场。其重要作用为：一是为自主创新企业与成长型企业提供资金融通渠道，促进企业公司化发展；
二是让企业创业者们的人力资本付出获得对应的财富红利；三是提供一个平台让创业投资者分享企业成长带给社会的福利。也就是说，创业板作为我国证券市场规范化发展中的一个环节与进化阶段，其目的在于保护投资者的利益、资本的优化配置以及营造一个“政府、上市公司与投资者三方共荣”的生态圈。③
然而，我国创业板市场与现有主板市场在制度和规则等方面的差异，可能给投资者造成投资风险。主要表现为：
1.创业板市场股票首次公开发行并上市的条件较为宽松，发行前的净资产不少于2000万元即可，比主板少1000万；
2.市场信息披露义务轻，例如，临时报告仅要求在证监会指定网站和上披露。如果投资者继续沿用主板市场信息查询渠道的做法，可能无法及时了解到公司正在发生的重大变动。
3.核心人员变动风险大。主板公司上市要求最近3年内董事、高级管理人员没有重大变化，而创业板只需要2年。创始人、管理团队以及核心技术人员的离职或变动，都可能会给创业板上市公司的经营带来较大的波动。
三、高管辞职的原因
创业板上市公司高管离职的原因，公司在公告中一般称是由于工作调动、个人原因以及身体原因，但这些过于含糊的解释往往很难让投资者信服。其本质原因只要包括以下三方面：
1.巨大的经济利益。对公司高管而言，其股份来源于原始股或是从股票期权中得到的低价股份。当他们的股份符合自由流通的条件后，利用二级交易市场的价格机制，只要股票市价高于获得股份的成本，高管就有利可图，且市价越高其获利就越多。同时，作为公司的核心管理人员，高管对本公司的经营状况与发展前景较清楚，可以准确地估计公司股票的合理价值。在辞职之前，伪造公司账簿，使公司呈现虚假繁荣，吸引投资者购买本公司股票，在高价时抛售套现。这就是高管纷纷辞职套现的根本原因。2.法律、监管的不足。目前约束上市公司高管减持股份的法律只有《公司法》和《证券法》，我国《公司法》第142条规定：“公司董事、监事、高级管理人员在任职期间每年转让的股票不得超过其所持有本公司股票总数的百分之二十五”。一旦公司高管辞职，即可突破“在任职期间”的限制，使得相关法律规定对其不再具有约束力。《证券法》第47规定，野兽与乡巴佬“上市公司高管在离开董监
高职位后，无论是否在关联子公司任职，6个月后均可自由买卖公司股票。”而在高管辞职超过半年后，此限制即失去效力。即使半年后股价出现一些波动，高管仍然可以获取丰厚利润。因为高管所持股票的成本非常低廉。④这些“闪辞”高管的做法就是钻两个法律的空子，只要辞职，就可以尽快卖出手中的股份。如果不辞职，由于限售股至少要等一年到三年才能分批卖出。而监管方面对“闪辞”措施有限，也加剧了这种状况。创业板公司较为宽松的信息披露义务，监督机构总是反应迟钝或者束手无策，证券交易所的监管职能有待于进一步加强。3.中国资本市场的不完善。中国的股市仍是个新兴的资本市场，西方较为成熟的“股权激励制度”⑤在我国收效甚微。“股权激励制度”指通过高管持股是高管成为股东，更好地代表股东利益。但是，当前一些企业上市的目的主要是“圈”钱，而不是完善公司治理。高管利用自己的经营优势，操控估价，联合大股东，欺瞒中小股东，待成功包装上市后，马上成为“皮包公司”，严重损害股东利益。
四、高管辞职套现的危害
1.对投资者：高管对上市公司的经营情况了如指掌，其纷纷离职，至少表明其对上市公司的成长性信心不足，如此，必将打击市场其他投资者的持股信心。此外，公司高管为了在
辞职后最大化自身利益可能操纵信息，甚至封锁不利信息或者提供虚假信息，严重损害广大投资者的知情权。2006年至2007年下半年。凡实行股票期权的上市公司在二级市场上表现良好，股价节节走高。因为投资者认为这些公司的高管在股票期权的激励下会努力为公司服务，公司运转会更好一些。但是，在高管纷纷套现的情况下，投资者看清了获得股权激励的高管的自私和短视行为的真正面目。进而可能使投资者对实行股票期权激励制度的公司的态度从欢迎转变为抵制。2.对本公司：高管离职潮，明显不利于上市公司管理团队的稳定，由于某些上市公司高管是核心成员，其离职套现行为，有可能引起“羊效应”，继而导致更多人步其后尘，导致核心成员的大量流失；也有在任职期内就为了套现而选择辞职的，总经理、副总经理等公司高层核心人员的相继离开，必定会给这些公司的管理带来混乱，从而影响到公司的正常运作。
不利于上市公司今后的发展，由于上市公司高管一般都持有大量的股份，其套现抛售，将导致相关公司股价面临着较大的压力，造成股价的大幅波动，进而放大了相关个股的投资风险。投资者会认为这些公司的股价估值已经超过了自身的价值，从而对这些公司的前景产生怀疑并失去投资的信心，结果会造成股价下跌走下坡路。
3.对股票市场：高管们通过辞职实现巨额套现，使上市融资在某种程度上沦为赤裸裸的圈钱行为。他们时时考虑的是自身利益，关心的是在股市套现圈钱而不是管理经营好公司。因此，所有公司的股权融资行为都受到了市场的抵制，不利于资本市场的融资。同时也会使广大投资者对资本市场失去信心，不利于资本市场的有序繁荣发展。
五、相关建议措施
（一）完善相关法律规范
首先，现有《证券法》、《公司法》、中国证监会发布的《上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则》以及深圳证券交易所发布的《关于进一规范创业板上市公司董事、监事和高级管理人员买卖本公司股票行为的通知》等相关法律法规虽然对高管辞职套现的行为进行了原则上的规定，但主要是针对控股股东，因此，可以考虑将这种限制延伸到所有的原始股东。⑥
其次，严格限定创业板上市公司高管辞职套现的额度和时限，将《公司法》第142条规定“公司董事、监事、高级管理人员在任职期间每年转让的股票不得超过其所持有本公司股
票总数的25%”修改为“公司董事、监事、高级管理人员在任职期间每年转让的股票不得超过其所持有本公司股票总数的20%，并在转让股票的两个月之前必须向证券交易所报告并履行相应的信息披露义务”。同时，将《规则》第4条规定“董事、监事和高级管理人员离职半年内，所持本公司股份不得转让”改为“董事、监事和高级管理人员在离职后两年内，所持本公司股份不得转让”。通过修改以上规定加大创业板上市公司高管辞职套现的时间成本和机会成本，有效制约其恶意辞职套现行为。
最后，可以适时考虑对创业板上市公司高管辞职套现征缴资本利得税。因创业板上市公司高管从持有股票到辞职套现，股票交易次数少，而套现高管个人却获利颇丰，通过对其获利征税有利于实现社会正义，并一定程度上对高管套现行为加以限制。
（二）加强外部监管力度
一方面，进一步发挥证监会、交易所等监管机构的职能。比如，证券交易所可以对这些公司进行锁定，将其纳入监管的范围，通过制度来遏制有人利用公司上市获取巨额私人收益：同时使追索期限无限，只要发现该利益与违规行为相关，不管发生在何时，也不管是否仍在公司就职，都要追究其法律责任。增强创业板上市公司的信息披露义务，是投资者
能够随时了解企业动态，作出明智的选择。
另一方面，切实落实保荐人权责一致制度。保荐人荐而不保，且无相应的责任追究制度，使得义务的违反成本低廉，为创业板公司上市提供了低门槛。为了发挥保荐人的作用，可以借鉴英国AIM市场的保荐人遴选、督导和监管经验，完善我国创业板上市保荐人的遴选、督导和监管机制，⑦赋予证券交易所审查保荐人资格和日常监管的权利，建立创业板上市公司保荐人终身督导制度，增强其对高管辞职套现的督导审查力度。同时，可以构建保荐人法律规则追究机制，⑧增强保荐人违法职责的处罚力度，以保证保荐人对公司高管辞职套现的持续督导。
（三）加强公司内部监管
1.延长高管任职期限
公司内部可以通过公司章程的约定，对公司核心层高管所持股票的锁定期限严于《公司法》、《规则》和《通知》的规定，由此更长久地固定高管与公司共成长的时间期限，如要求高管承诺自上市之日起不少于三年的锁定期；离职之后三年内不能减持所持股份；离
职或减持后不能再到原上市公司或其他它上市公司中任职；对于业绩出现下滑的公司，每年减持股份不能超过办公效率15%，即使是离职，其每年减持股份也不能超过25%等。
2.夯实内部监管权
为了有效规制创业板上市公司高管辞职套现，通过股东干预权的行使来制定和修改公司内部游戏规则，从而强化公司内部治理的权力制衡，这将有助于阻却高管频繁辞职套现。同时，在职工监事、股东监事之外创设诸如债权人监事等外部监事，健全监事监督机制，强化高管辞职套现的公司内部监控；⑨夯实独立董事的内部监管权，赋予其审查高管辞职套现动机、时间、比例的检查权。
六、结语
诚然，创业板上市公司高管在经营公司中投入了大量的人力资本，在公司上市后辞职变现手中持有的股票以获得付出的代价，这或许正是创业板激励机制的应有之意。然而，当上市公司高管以恶意套现为目的，包装上市，严重损害投资者的个人利益时，法律及相关部门就必须对其加以适当的规制，以促进我国资本市场的健康发展。
杀人象
[注释]
①林建荣. A股千富72%来自中小股，创业板变身创富版[N].第一财经日报.2011.12.12.
②邓妍.勿让高管套现潮干扰监管视线.根源还在发行机制[N/OL].科林麦克雷拉力赛04投资者报,2010.10.19(2)
③黎四奇.对我国创业板市场规范化发展的几点检讨和反思[J].法律科学(西北政法大学学报),2010,(2).
④邬国梅.对上市公司高管辞职套现现象的反思[J].现代管理科学，2008（12）
⑤股权激励制度：是一种职业经理人通过一定形式获取公司一部分股权的长期性激励制度，使经理人能够以股东的身份参与企业决策、分享利润、承担风险，从而勤勉尽责地为公司的长期发展服务。该制度可以一定程度防止经理人的短期经营行为，以及防范“内部人控制”等侵害股东利益的行为。
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