作者：张宏亮 王诗淇
来源：《航空财会》2022年第03期
摘要隨着市场竞争的日渐激烈，员工激励制度引起越来越多公司的重视，其在公司治理中发挥着更加重要的作用。股权激励和员工持股计划作为两种激励模式，既存在相似之处又有差异，不同的激励模式会表现出不同的激励效果，选择适合公司自身的激励模式是做好员工激励的第一步。本文以启明星辰公司为例，比较企业实施两种激励模式的差异，为其他公司在激励模式的选择和方案设计上提供参考建议。 关键词 股权激励；员工持股计划；激励模式
DOI： 10.19840/jki.FA.2022.03.001
*基金项目：国家社科基金一般项目“注册制下机构投资者促进企业持续创新的模式、机制及制度设计”（21BGL098）；北京市社科基金重点项目“创新与风险承担视角下高管激励结构的测度、效应及设计”（19GLA007）；教育部人文社科规划基金项目“高管激励结构、风险承担与企业创新研究规划基金项目”（20YJA630089）
股权激励和员工持股计划作为长期激励机制的两种表现形式，在现代公司的治理体系中扮演着重要的角。二者的理论基础均来源于美国经济学家伯利和米恩斯于20世纪30年代提
出的“委托代理理论”及美国心理学家弗雷德里克·赫茨伯格在1959年提出的“双因素理论”，通过授予员工部分股权，使其具有股东身份认同感，与企业形成“利益共同体”，以此实现企业的长期发展目标。但不论是制度要求还是在激励要素的设计上，股权激励和员工持股计划都存在些许差异，这种差异性体现在方案设计上，进而对激励效果产生不同的影响。面对这两种激励模式，应如何结合自身的实际情况做出准确选择并合理运用加以实施也一直是国内企业需要认真思考的问题。但由于员工持股计划引入国内的时间较晚，实践经验与推广度均不及股权激励，部分想实施员工持股计划的企业还处在观望之中。因此本文选取较早一批实施员工持股计划的启明星辰作为研究对象，采取对比研究的方法，虚拟若采用股权激励中的限制性股票模式，通过对比其与目前实施的第三期员工持股计划在激励成本与收益、税收、对象、约束条件和激励效果五个方面的差异，得出员工持股计划更有助于案例公司达成激励目标的结论，并为其他公司在模式选择与方案设计上提出对策建议，以此为员工持股计划在国内的推广与应用提供实践依据与指导作用。
一、文献回顾与制度背景
（一）文献回顾
国外学者普遍认为股权激励就是对公司高管的激励。在管理层的激励动因方面，有学者在对组织、环境以及个人特征这三个方面深入分析之后，认为相比于个人因素，组织与环境对激励动因的影响更大[1]。在股权激励的实施效果方面，国外学者指出上市企业在实施股权激励后，可以有效缓解委托代理问题，改善公司的经营业绩，给股东创造更多的利益[2]。另外，税收也会影响股权激励的实施效果，税收政策引起的高额税负会相应降低高管获得股票期权的金额与比例[3]。国内学者运用案例分析的方法研究了股权激励的作用机制，认为股权激励在提升企业研发创新能力的同时，将核心高管与企业战略目标捆绑，进而促进企业的业绩增长[4]。
在员工持股计划的实施动因方面，国内学者表示企业之所以热衷于实施员工持股计划，是因为它可以起到缓解资金压力、留住人才、提高股价的作用[5]。对于实施效果，国外学者从资本成本的角度指出，随着持股计划的推进，员工的工作积极性、决策参与度随之提高，这为公司节省了代理成本、降低了风险，进而减少了资本成本[6]。具体到财务绩效方面，有学者认为实施员工持股计划的公司表现出较强的盈利能力，反过来，盈利能力高的公司实施员工持股计划的意愿也较强，这二者是相互促进的关系[7]。也有学者认为员工持股比例与财务绩效之间不是简单的线性关系，而是倒U形关系。员工持股比例在一定范围内与财务绩效
显著正相关，比例增加财务绩效随之提高，达到一定程度后与财务绩效是负相关关系，比例增加反而对财务绩效起到抑制作用[8]。
在对股权激励与员工持股计划的对比研究中，我国学者大多立足于宏观视角。有学者对2018年深圳市实施股权激励与员工持股计划的公司进行了大样本统计，概括股权激励与员工持股计划的基本特征，对比分析了两种激励模式各自存在的问题，认为在当前的税收政策下，股权激励的个人所得税负担沉重，员工持股计划规定不明确，对激励效果均有一定的影响[9]。同样采取实证研究方法，有学者对这两种激励模式的效果及背后原因进行了对比分析，认为员工持股计划相比股权激励对企业绩效的改善效果较弱，主要是由持股计划方案设计上的激励效应不足导致。就激励对象而言，相比股权激励的核心管理层，员工持股计划的普通员工在激励效果上表现出明显的弱势，同时在行权条件和行权价格等方面也没有体现出很好的激励性[10]。在具体的案例研究中，国内学者对一家同时实施了股权激励和员工持股计划的公司进行了效果分析，发现股权激励更注重激励，员工持股计划则倾向于发放福利的观点[11]，同时指出不论是股权激励还是员工持股计划，公司的短期倾向更为明显。
鉴于国内学者对具体个案的股权激励与员工持股计划的对比研究较少，因此本文以案例
研究的方式对比案例企业实施两种方案下的差异，为其选择适合公司自身的激励模式提供参考建议。
（二）制度背景
股权激励最早产生于美国，主要是为了缓解管理层高额的个人所得税与公司的代理问题。随着改革开放以来市场经济的快速发展，股权激励制度被引入国内，1972年上海首次引入了企业股权激励制度试点方案，股权激励便由此在国内兴起。2002年财政部和科技部联合发布《关于国有高新技术企业开展股权激励试点工作的指导意见》，鼓励高新技术企业投入到股权激励的实践当中。2006年证监会颁布的《上市公司股权激励管理办法（试行）》正式实施，明确规范了股权激励实施的要求与标准，是国内首个关于股权激励的规范性文件，随后证监会不断完善相关政策，在2016年7月正式发布《上市公司股权激励管理办法》，并于当年次月开始施行。随着股权激励在上市公司应用的越来越广泛，相关政策制度也根据经济形势不断修改完善，我国逐渐培育出了适合股权激励发展的活跃市场。截至2020年底，我国共有超过1600家上市公司实施了股权激励，仅2020年就有392家A股上市公司发布了股权激励方案，可见股权激励在国内发展之迅速。
员工持股计划起源于20世纪50年代的美国，相比股权激励，员工持股计划在国内的起步较晚，20世纪80年代，在政府大力推动国有企业股份制改革的背景下，员工持股计划才开始在我国出现。1984年，我国第一家股份制企业——北京天桥百货股份有限公司成立时，在公司总股本中设立了个人股供员工购买，也就是现在的员工持股。1992年，国家体制改革委员会《股份有限公司规定意见》正式对定向募集公司和社会募集公司的内部职工持股计划做出规定，这也是员工持股计划在国内的第一个官方性文件，标志着这一激励模式得到了国家的认可。但好景不长，由于当时国内资本市场不够成熟，证监会于1998年叫停了内部职工股的实施。直到2014年5月国务院发布的《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》中指出“允许上市公司按规定通过多种形式开展员工持股计划”，这也是在1998年被终止之后推出的首个政府指导意见。随后，同年6月，中国证监会通过颁布《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》，向市场传递着员工持股计划被再次启用的信号。自此，员工持股计划在国内逐渐兴起，受到企业界尤其是中小国有企业和学术界的高度重视。2018年11月，证监会、财政部、国资委联合发布《关于支持上市公司回购股份的意见》，鼓励上市公司回购股票用于股权激励或员工持股计划，丰富了员工持股计划中股票的来源渠道。2019年12月，国务院国有企业改革领导小组办公室发布《百户科技型企业深化市场化改革提升自
主创新能力专项行动方案》，提出大力推行员工持股计划等中长期激励方式，不受试点的限制。截至2020年底，我国已有800多家上市公司实施了员工持股计划。
二、案例企业背景
（一）公司简介
启明星辰信息技术集团股份有限公司（以下简称“启明星辰”）成立于1996年，2010年在深圳A股中小板上市，集团总部位于北京，发展至今已在全国各省、市、自治区设立分、子公司及办事处近百个。该公司一直致力于信息安全领域，自上市以来先后收购了四家同业公司，现已逐步发展成国内极具专业实力、拥有完全自主知识产权的网络安全产品、信息安全管理平台、安全服务与解决方案的综合提供商。作为国内信息安全领域的领先者，该公司为金融、电信、能源、医疗、教育等行业提供了完善的网络安全解决方案，服务对象以政府、軍工为主，并拥有国家级网络安全技术研发基地，研发实力雄厚，公司已申请及获得授权的国家发明专利500余项，计算机软件产品著作权近500项，国内外注册商标60余项。2020年公司实现营业收入36.47亿元，资产总额83.67亿元，市值高达 272.7亿元。
（二）竞争对手分析
启明星辰的主要业务是提供网络安全产品，对标公司有天融信、深信服、奇安信、安恒信息、美亚柏科、绿盟科技、蓝盾股份、山石网科、亿林网络等，本文通过综合考量挑选出了与案例公司相似度较高、竞争性较大且具有代表性的六家公司，具体对比情况见表1。其中市值的统计时点是2020年12月31日，营业收入选取的是2020年的全年总收入。需要特别说明的是奇安信是从奇虎360中分立出来独立上市的子公司，因此它的实际成立时间为2005年，与其他公司相近。
总体来说，启明星辰的体量处于上游水平，也是唯一一家只实施了员工持股计划的公司，能够排除股权激励与员工持股计划共同实施所产生的联合激励效应。相比其他公司，启明星辰的竞争优势体现在综合性强，客户覆盖面广，产品多而全面，多款产品排名第一。再加上信息技术行业政策驱动的特点，启明星辰的主要客户体又是政府和军工，所以该公司的稳定性较高，并且具有代表性，适合做案例研究。
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