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环保包装产业链梳理
1.1 纸浆模塑上游：蔗渣浆与竹浆供给具有较强区位属性 2 可降解塑料制品：原料成本有望降低，龙头凭借改性技术率先占领市场
2.1 可降解塑料：产能瓶颈打开，价格有望下行
2.2 可降解塑料制品：竞争格局优于传统塑料制品，技术奠定先发优势
3 纸制品：上游议价能力强于下游，关注可降解塑料淋膜纸制品龙头
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重点企业
1 家联科技
2 裕同科技
3 众鑫股份
环保包装产业链梳理
从产业链角度出发，我们认为：（1）纸浆模塑领域，建议关注在自动化生产、原材料获取等方面具备优势，具备较强盈利能力的企业，有望淘汰落后企业取得更高份额；（2）可降解塑料制品领域，建议关注上游产能大幅扩张带动原材料价格下行、下游产品应用推广加快的机遇，在改性技术方面具备实力的龙头企业有望率先受益。（3）此外可以关注受益于环保包装发展，具备一体化布局的产业链上游企业。
1 纸浆模塑：原材料布局意义重要，优秀企业盈利能力突出
1.1 纸浆模塑上游：蔗渣浆与竹浆供给具有较强区位属性
纸浆模塑上游以蔗渣浆和竹浆为主。目前纸浆模塑的上游原材料主要是蔗渣浆、竹浆，其他纸浆使用相对较少。相比于草浆等其他非木浆，蔗渣浆和竹浆的纤维质量更符合制造纸浆模塑的要求；相比于木浆，蔗渣浆和竹浆具有价格相对低廉、规避森林砍伐的优势。蔗渣浆的上游为甘蔗种植与制糖行业，生产蔗渣浆所用的甘蔗渣系甘蔗制糖的副产物；竹浆的上游为竹子种植行业。
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图：纸浆模塑产业链
甘蔗与竹子区位属性强，纸浆模塑企业上游布局意义重要。
➢国内甘蔗的种植集中于广西、云南、广东，三省甘蔗产量占全国的96%。蔗渣产出与甘蔗榨糖环节密切相关，国内甘蔗制糖集中度较高，广西、云南制糖行业CR6 均超过80%。甘蔗的种植面积、制糖产量近年来相对稳定，受限于此，蔗渣浆的供给亦处于稳定水平。
➢国内竹浆产业主要分布在西南地区，四川、广西、贵州、重庆四省市竹浆产量占全国的80%以上，其中四川占比超过50%。近年来国内竹浆产量增长较快，主要受到造纸行业的驱动。生活用纸是竹浆的主要用途，以四川为例，80%的竹浆用于生产生活用纸。抽风式笔记本散热器
由于原材料区位分布集中，供给存在瓶颈或存在其他用途占用，纸浆模塑企业在上游环节的战略布局将构成重要的竞争优势，例如邻近资源富集地区设厂、与上游企业建立合作、布局原材料进口优势区位等。
图：2021 年国内甘蔗产量分布图：2021 年国内竹浆产量分布
1.2 纸浆模塑制品：行业格局或将洗牌
纸浆模塑餐具行业当前集中度较低，新玩家陆续进入市场。按照2021 年产量计算，纸浆模塑餐具行业CR7 为51%，竞争格局较为分散。行业龙头众鑫股份的市占率达到18%，金晟环保、韶能股份、福斯派等头部企业市占率仅有4%-9%。随着国内外限塑令刺激纸浆模塑餐具需求，传统塑料餐具、工业包装等行业的公司亦进入市场，例如裕同科技、山鹰国际、合兴包装等企业均有纸浆模塑项目布局。
行业内不同企业盈利能力差异较大。即便从头部纸浆模塑企业的盈利能力来看，净利率最高的可达到15%-20% （众鑫股份），最低的则处于亏损状态（韶能股份、福斯派等），差异较大。我们认为主要原因包括：（1）自动化水平差异：纸浆模塑行业内生产设备标准化程度较低，部分企业仍依赖于大量人工，效率与良率较低；
（2
）规模效应：纸浆模塑属于重资产行业，规模效应较为明显；（3）运营能力参差不齐；（4）原材料成本：区位布局贴近原料产地的企业相对具有成本优势。
图：2021 年餐饮类纸浆模塑各企业产量占比
segg图：近三年餐饮类纸浆模塑主要企业平均净利率
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注：吉特利取 2020-2022 上半年数据，福斯派取 2018 年前 7 个月至 2020 年前
三季度数据；
未来行业或将迎来洗牌，头部企业占据更大份额。随着纸浆模塑市场空间的打开，头部企业积极扩产
（例如众鑫股份 IPO 募集资金扩产），亦有其他包装领域实力较强的企业进入行业（例如塑料餐饮具的头部企业家联科技、箱板瓦楞纸及瓦楞包装的头部企业山鹰国际等）。头部企业具备较强的自动化能力、规模效应、运营能力等，扩大生产规模的同时占据获取原材料的有利区位，行业内中小企业或将面临淘汰。
2 可降解塑料制品：原料成本有望降低，龙头凭借改性技术率先占领市场
2.1 可降解塑料：产能瓶颈打开，价格有望下行
可降解塑料属于化工行业，产业链条较长。目前可降解塑料制品的主要原材料 PLA 与 PBAT ，其合成路线包括多个步骤，涉及多种化工产品。
➢ PLA ：主流生产工艺为“两步法”：基于玉米等原材料发酵而来的高光纯乳酸，经由“高光纯乳酸→丙交酯
→PLA”两个阶段聚合而成；
➢ PBAT ：主流生产工艺使用 BDO 、PTA 、己二酸作为原材料合成，其上游为 PX 、苯等石化产品。
图：PLA 产业链
图：PBAT 产业链
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