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家用电器
证券研究报告 2023年04月11日
投资评级 行业评级 强于大市(维持评级)
上次评级 强于大市
作者
孙谦
分析师 SAC 执业证书编号：S1110521050004
*****************赵嘉宁 联系人 ********************
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行业走势图 惠而浦(中国)控股股东拟增持2.5%-5%股份，22年业绩同比扭亏 ——23W15周度研究 周度研究聚焦：惠而浦(中国)控股股东拟增持2.5%-5%股份，22年业绩同比扭亏
惠而浦(中国)公司以合肥三洋公司为平台，并整合惠而浦原先在中国市场的研发、品质制造和销售。合肥三洋前身合肥三洋洗衣机有限公司成立于1994年3月，其为中日合资企业，中方股东合肥荣事达集团有限公司是以洗衣机、电冰箱、微波炉和系列小家电研发制造为主的中国知名企业集团，日方股东三洋电机为世界500强企业、国际知名跨国公司。公司主要从事全自动洗衣机和高级卒射波微波炉产品的生产和销售业务，为国内首家开发生产模糊控制全自动洗衣机的厂家。2011年家电下乡政策部分退出、房地产行业全线受控、出口形势尚未回暖等因素影响，叠加日本松下收购三洋电机后合肥三洋使用“三洋”品牌使用权出现问题；2012年国际政治 经济环境复杂多变，国内经济下行压力加大，且国内民众抵制日货情绪高涨。面对
压力，公司适时调整产销结构，推进多品牌、多品类发展，2013年营收、业绩增速
同比修复。2014 年 10 月 23 日，合肥三洋向惠而浦(中国)定增完成，三洋电机、三
洋电机(中国)完成股份过户登记，自此惠而浦(中国)持有公司51%股份成为控股股东，惠而浦(中国)实控人惠而浦集团成为公司实控人。 2021年格兰仕要约收购成为控股股东，近年来持续增持加强控制权。2021年3月广东格兰仕家用电器制造有限公司（格兰仕）发起部分要约收购；2021年5月，格兰仕要约收购公司股份交割完成，持有惠而浦(中国)股份3.9亿股，占当时公司总股本比重约51.1%；2022年10月20日，格兰仕家用电器经过连续增持，对惠而浦的持股增加至57.34%；2023年4月7日，
惠而浦(中国)再次发布《关于控股股东增持计划的公告》，格兰仕家用电器拟在4月7日起12个月内累计增持公司总股本的2.5%-5.0%，伴随本次增持计划落地，格兰仕家用电器拟持有公司股份59.8%-62.3%。公司控股股东格兰仕集团创立于1978年，是一家国际化综合性健康家电和智能家居解决方案提供商，聚焦家电和开源芯片两大产业。家电方面，格兰仕拥有厨电、白电、厨小等电器。芯片方面，格兰仕已发布首款自主芯片“BF-细滘”，与顺德区政府、恒基(中国)合作共同在顺德建设开源芯片基地。作为第一批“走出去”的中国家电品牌企业，截至2020年格兰仕已在美国、加拿大、智利、英国、俄罗斯、德国、日本等国家和地区成立了子公司，面向全球实施多品牌战略，旗下拥有Galanz 、Yamatsu 、almison 、willz 、EatChu 等多个自主品牌。
我们认为，格兰仕控股惠而浦(中国)有望提升其白电产品竞争力、推动国内市场发展，同时助力惠而浦(中国)提升运营效率、明确长期业务发展方向：对于惠而浦集团，伴随格兰仕邀约收购的交割完成，惠而浦(中国)重新明确成为洗衣和厨房解决方案的供应商，同时格兰仕创业40余年来所形成的全品类、全产业链优势有望全面体现在公司产品端，提升公司整体运营效率。据惠而浦22年年度业绩预盈公告，预计22年实现归母净利润2200-3200万元，同比扭亏为盈，主要受益于深入挖掘降本空间带动毛利水平较大改善，期间运用套保工具带来外汇波动收益亦对业绩端有所增益。对于格兰仕集团，我们认为惠而浦在白电领域的深耕，有望助力格兰仕实现从小家电到白电等多品类多业务的布局，其入主惠而浦(中国)后有望由微波炉单一利润中心逐步转向业务多元化发展。同时，格兰仕对惠而浦(中
国)控制权加大有望逐步解决同业竞争关系，利于上市公司长期健康发展。此外，考虑到长期以来格兰仕的增长重心都落在海外市场，对惠而浦(中国)的控股有望推动格兰仕在国内市场的发展，为长期发展注入动能。叠加近年来格兰仕先后成为象印单一最大股东、进军上游芯片、发力智能家居等动作，格兰仕营收规模有望不断扩张。
投资建议：四月渐入年报及一季报收尾期，我们认为业绩的确定性对短期和全年投资均有较强指向意义，投资上应侧重业绩端表现。由于去年二/四季度受到疫情影响明显，因此一季度恢复程度较好的标的在后续季度中阻力较小。我们认为，投资思路上则仍然维持对国内复苏及智能家居链条的看好，其中智能家居产品从属性上可选性较强，随着复苏的外溢，在后续季度中弹性可能逐渐释放。标的方面：1）复苏链条，推荐美的集团、海信家电、小熊电器、格力电器、老板电器、海尔智家、飞科电器、公牛集团等；2）智能家居链条，推荐海信视像、科沃斯、石头科技，建议关注光峰科技、萤石网络等。
风险提示：三方数据偏差风险；疫情影响；房地产、汇率、原材料价格波动风险等；业绩预告仅为初步核算，具体数据以公司最终公告为准。
1.本周研究聚焦：惠而浦(中国)控股股东拟增持
wsrd
2.5%-5%股份，
22年业绩同比扭亏
惠而浦(中国)公司以合肥三洋公司为平台，并整合惠而浦原先在中国市场的研发、品质制
造和销售。据招股说明书，合肥三洋前身合肥三洋洗衣机有限公司成立于1994年3月，
其为中日合资企业，中方股东合肥荣事达集团有限公司是以洗衣机、电冰箱、微波炉和
系列小家电研发制造为主的中国知名企业集团，日方股东三洋电机为世界500强企业、
国际知名跨国公司。公司主要从事全自动洗衣机和高级卒射波微波炉产品的生产和销售
业务，为国内首家开发生产模糊控制全自动洗衣机的厂家，上市前期公司充分利用两大
股东知名度、借助三洋品牌优势和公司产品技术优势，不断促进公司产品销量和经营业
绩增长。
图1：2004年合肥三洋招股说明书股权结构图
资料来源：合肥三洋招股说明书，同花顺iFinD，天风证券研究所
荣事达股权划归安徽省国资委，公司实际经营未受影响。由于公司实控人合肥荣事达集
体持股联合会所持有荣事达集团98%的股权被合肥市国资委界定为国有股权，2008年12
月荣事达集团与国资控股公司签署《国有股权无偿划转协议》，2009年7月荣事达集团所
双生筷
持有公司33.57%股权无偿划转国资控股公司，公司实控人转变为合肥市人民政府国有监
督管理委员会。
图2：2009年7月荣事达集团所持有公司33.57%股权无偿划转国资控股公司（图中为公司2009年报股权结构图）
资料来源：合肥三洋招股说明书，同花顺iFinD，天风证券研究所
人造板生产线
2011-2012年公司营收、业绩增速下行，多品类+多品类战略发展助力修复。2011年家电下乡政策部分退出、房地产行业全线受控、出口形势尚未回暖等因素影响，叠加日本松下收购三洋电机后对三洋电机资产整合，导致合肥三洋使用“三洋”品牌使用权出现问题；2012年国际政治经济环境复杂多变，国内经济下行压力加大，且国内民众抵制日货情绪高涨。面对压力，公司适时调整产销结构，推进企业多品牌、多品类发展的建设强度，品牌端发布自主品牌“帝度”并收回“荣事达”商标管理权，品类端投产冰箱项目且产品型谱覆盖全容积段。
图3：2001-2021年公司营业总收入及增速（亿元）
图4：2001-2021年公司归母净利润及增速（亿元）
资料来源：Wind ，天风证券研究所
资料来源：Wind ，天风证券研究所
新品牌和新项目建设初见成效，2014年惠而浦(中国)入主开启发展新征程。2013年公司重点推进新品牌和新项目建设，当年冰箱销售实现同比+222%，微波炉销售同比+51%，公司发展呈现良好态势。2013年，公司加大与惠而浦公司的合作步伐，并通过2013年非公开发行股票方案，计划向惠而浦中国定向增发人民币普通股2.34亿股；同时，惠而浦(中国)与公司日方股东三洋电机、三洋中国签订股份转让协议，惠而浦(中国)受让三洋电机、三洋中国合计持有的1.57亿股股本。截至 2014 年 10 月 23 日，定增完成新增股份登记手续，且三洋电机、三洋电机(中国)完成股份过户登记，自此惠而浦(中国)持有公司51%股份并成为公司控股股东，惠而浦(中国)的实控人惠而浦集团成为公司实控人。
图5：2014年10月23日惠而浦(中国)成为公司控股股东，惠而浦集团成为实控人
资料来源：惠而浦(中国)公告，同花顺iFinD ，天风证券研究所办公桌隔断
惠而浦集团是世界上最大的大型家用电器制造商之一，创立于1911年，总部位于美国密
歇根州的奔腾港，旗下拥有惠而浦、美泰克、阿曼纳等诸多知名国际品牌，业务遍及全球，在世界各地拥有共计70多家个生产基地、研发中心和设计中心。伴随世界白电领导者惠而浦控股公司的整合，公司成为集研发、采购、生产、销售等为一体的惠而浦中国地区运营中心，新公司拥有惠而浦、三洋
、帝度、荣事达四大品牌，产品品类进一步向厨电领域扩张。同时公司持续优化调整组织结构，营销公司变更为营销总公司，成立三洋帝度销售公司、惠而浦荣事达销售公司、电子商务公司，资源整合形成竞合态势。然而，惠而浦中国与合肥三洋经营管理方式存在一定差异，在行业整体表现低迷且公司内部仍处惠而浦入主磨合背景下公司收入、业绩步入调整期。
图6：2001-2021年公司营业总收入及增速（亿元）
图7：2001-2021年公司归母净利润及增速（亿元）
资料来源：Wind ，天风证券研究所
新型环保包装材料
资料来源：Wind ，天风证券研究所
固定篮球架2016 年 12 月，公司以现金方式收购广东惠而浦家电 100%股权，使广东惠而浦成为公司全资控股子公司，通过此项并购惠而浦(集团)解决了与公司的潜在同业竞争需要，利于公司微波炉业务整合扩张，当年公司生活电器业务（绝大部分为微波炉）实现较15年同期同比+10.6%的高增。
图8：2016年收购广东惠而浦家电，公司微波炉业务实现整合扩张（图中为2013-2021年惠而浦(中国)分业务收入占比情况）
资料来源：Wind ，惠而浦(中国)，天风证券研究所
2021年格兰仕要约收购成为控股股东，近年来持续增持加强控制权。2021年3月广东格兰仕家用电器制造有限公司（格兰仕）发起部分要约收购；2021年5月，格兰仕要约收购公司股份交割完成，持有惠而浦(中国)股份3.9亿股，占当时公司总股本比重约51.1%；2022年10月20日，格兰仕家用电器经过连续增持，对惠而浦的持股增加至57.34%；2023年4月7日，惠而浦(中国)再次发布《关于控股股东增持计划的公告》，格兰仕家用电器拟在4月7日起12个月内累计增持公司总股本的2.5%-5.0%，伴随本次增持计划落地，格兰仕家用电器拟持有公司股份59.8%-62.3%。
图9：21年格兰仕要约收购获得公司控制权（图中为22年10月21日最近一次增持完成后股权结构图）
资料来源：惠而浦(中国)公告，同花顺iFinD，Wind，天风证券研究所
公司控股股东格兰仕集团创立于1978年9月28日，是一家国际化综合性健康家电和智能家居解决方案提供商，是中国家电业具有广泛国际影响力的龙头企业，聚焦家电和开源芯片两大产业。家电方面，格兰仕拥有厨电（微波炉、电蒸炉、蒸烤箱、微蒸烤一体机、烤箱、洗碗机、油烟机、燃气灶、热水器）、白电（空冰洗）、厨小（电饭煲、破壁机）、空气消毒机等电器。芯片方面，2019年格兰仕发布首款自主芯片“BF-细滘”，成为实现反向定制专属芯片的家电企业；2019年底格兰仕与顺德区政府、恒基（中国）签订合作协议，三方共同在顺德建设开源芯片基地，打造芯片产业生态链；2020年初格兰仕发起成立的广东跃昉科技揭牌，宣告开源芯片基地正式落户顺德。同时，作为第一批“走出去”的中国家电品牌企业，截至2020年格兰仕已在美国、加拿大、智利、英国、俄罗斯、德国、日本等国家和地区成立了子公司，并面向全球实施多品牌战略，旗下拥有Galanz、Yamatsu、almison、willz、EatChu等多个自主品牌。
我们认为，格兰仕控股惠而浦(中国)有望提升其白电产品竞争力、推动国内市场发展，同时助力惠而浦(中国)提升运营效率、明确长期业务发展方向：
对于惠而浦集团，伴随格兰仕邀约收购的交割完成，惠而浦(中国)重新明确成为洗衣和厨房解决方案的供应商，同时格兰仕创业40余年来所形成的全品类、全产业链优势有望全面体现在公司产品端，提
升公司整体运营效率。据惠而浦22年年度业绩预盈公告，公司预计22年实现归母净利润2200-3200万元，同比实现扭亏为盈，主要受益于公司深入挖掘降本空间带动整体毛利水平较大改善，期间运用套保工具带来外汇波动收益亦对业绩端有所增益。
对于格兰仕集团，入主惠而浦(中国)后有望对白电等主营品类进行优势互补，借此机会实现全家电、全产业链布局，加速中国市场的拓展。格兰仕从微波炉起家，与惠而浦同为家电制造企业，双方在微波炉、洗衣机这两个品类上存在同业竞争，对惠而浦(中国)控制权的加大有望逐步解决同业竞争关系，利于上市公司长期健康发展。此外，考虑到长期以来格兰仕的增长重心都落在海外市场，对惠而浦(中国)的控股有望推动格兰仕在国内市场的发展，为长期发展注入动能。叠加近年来格兰仕先后成为象印单一最大股东、进军
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