IPO公司募投项⽬选择的8项准则（附16个经典案例分析） 理论上说，募投项⽬才是拟IPO公司申请IPO的合情合理合法的动因，为资产增值和为名誉声望
⽽申请IPO的都是耍流氓。但是理论毕竟是理论，实际上，⼤多拟IPO公司都是在发起IPO准备流保健内衣
程后才想到要寻募投项⽬。可是，即便是精⼼选择出的募投项⽬，仍然具有很⾼的被否风险
（笔者在证监会公开否决原因的193个IPO否决案例中发现了16个因募投项⽬瑕疵被否的公
司）。
01
IPO募投的8项准则
1.发⾏⼈募集资⾦应当围绕主营业务进⾏投资安排；
2.募投项⽬与主营业务有⼀定区别的，应具备从事相关业务相应的⽣产、技术和管理等条件；
3.若选择可能导致经营模式、产品结构变化的募投项⽬，应当对持续盈利能⼒稳定性做充分的解
释，应尽量取得新业务的相关认证、许可乃⾄相关的订单等；
4.募投项⽬带来的新产能不能过⼤，否则可能因销售能⼒及市场前景不佳⽽被否决； 5.募投项⽬应符合国家产业政策、环境保护、⼟地管理以及其他法律、法规和规章规定；
6.募投项⽬实施后不会产⽣同业竞争或者对发⾏⼈的独⽴性不产⽣不利影响；
7.在财务数据不佳的情况下，尤应注意募投项⽬的选择；
8除⾦融类企业外，募投项⽬不得为持有交易性⾦融资产和可供出售的⾦融资产、借予他⼈、委
点火托理财等财务性投资，不得直接或者间接投资于以买卖有价证券为主要业务的公司。
（以上准则根据以下法规及否决案例整理：
《⾸次公开发⾏股票并上市管理办法》
索道安装《⾸次公开发⾏股票并在创业板上市管理办法》
《公开发⾏证券的公司信息披露内容与格式准则第1 号——招股说明书（2015 年修订）》
《公开发⾏证券的公司信息披露内容与格式准则第28 号——创业板公司招股说明书（2015年修
订）》）车顶横杆
02
IPO募投的否决案例
如前所述，因募投项⽬选择不当⽽被否的案例颇多，以下为16个因募投项⽬瑕疵被否的IPO案
例。
实时调试1.关于不予核准⼴东壮丽彩印股份有限公司⾸次公开发⾏股票申请的决定
2015年06⽉26⽇证监许可〔2015〕1410号
你公司招股说明书披露，2011年4⽉公司股东⼤会通过决议，将募集资⾦投资于北京市佳晋彩印
有限公司（以下简称佳晋彩印）⼚房建设项⽬，计划总投资32,539万元。由于市场环境发⽣变
化，你公司于2013年7⽉申请变更募投项⽬，不再将佳晋彩印项⽬列为募投项⽬。截
⾄2014年12⽉31⽇，佳晋彩印⼚房建设项⽬主体⼯程基本完成，项⽬完成投资23,145.81万元，
占报告期末合并资产总额近30%。2015年2⽉14⽇，你公司股东⼤会审议通过关于佳晋彩印进⾏
业务转型的议案，即由汕头市⾦荣投资有限公司（以下简称⾦荣投资）向佳晋彩印增资持有
其49%股权，佳晋彩印收购⾦荣投资持有的北京北印东源新材料科技有限公司（以下简称北印东
源）71%股权。有关收购完成后，佳晋彩印将通过北印东源向氧化硅⾼阻隔包装材料及安全印务
等新业务领域转型。
你公司将从事的氧化硅⾼阻隔包装材料及安全印务业务与你公司报告期内主要从事的烟标印刷属
不同业务，但你公司未提供充分依据说明你公司具备从事前述业务相应的⽣产、技术和管理等条
件。⾦荣投资于2015年3⽉5⽇初始投资北印东源，于2015年3⽉17⽇再次对其增资，并于同⽇签
约将所持北印东源71%的股权转让给你公司的⼦公司佳晋彩印；北印东源⾃2012年2⽉成⽴以来
未有具体的从事氧化硅⾼阻隔包装材料及安全印务业务的⽣产经营、销售资料和历史业绩记录。
综上，根据你公司的有关申报材料，对你公司是否具备从事有关新业务的⽣产、技术、⼈员、管
理、销售和市场条件⽆法判断，新项⽬的持续经营能⼒存在重⼤不确定性。鉴于上述情形，发审
委认为，你公司构成《⾸次公开发⾏股票并上市管理办法》第三⼗七条所述的情形。
2.关于不予核准珠海亿邦制药股份有限公司⾸次公开发⾏股票申请的决定
2012年05⽉28⽇证监许可〔2012〕716号
你公司业务为⾃产药品销售和代理药品销售，其中代理业务为你公司代理销售⼭西普德的银杏达莫注射液和奥硝唑注射液，2010年之前你公司为⼭西普德的代理商之⼀，2009年底转变为全国独家代理商，你公司代理药品由主要向⼭西普德经销商采购变为全部向⼭西普德直接采
购。2009年－2011年你公司代理产品销售收⼊占⽐分别为64.66%、69.63%和67.46%，⽑利分别为3,503.64万元、16,475.11万元和17,437.34万元，⽑利占⽐由2009年39.68%增长
到2011年67.39%，代理产品业务成为公司主要利润来源，你公司盈利来源发⽣变化。本次募投项⽬为新药品的⽣产，随着募投项⽬逐步达产，⾃产药品的收⼊占⽐将逐步增加，预计2017年⾃产药品销售收⼊占⽐将达到74.42%，你公司业务将以⾃产药品销售为主。你公司在申报材料和现场聆讯中未就上述经营模式、产品结构变化对持续盈利能⼒的影响作出充分合理的解释。
发审委认为，上述情形与《⾸次公开发⾏股票并上市管理办法》（证监会令第32号）第三⼗七条的规定不符。
3.关于不予核准⼴东利泰制药股份有限公司⾸次公开发⾏股票申请的决定
2012年05⽉28⽇证监许可〔2012〕714号
你公司产品主要以玻瓶、塑瓶包装⼤输液为主。国家药监局2010年发布的《医药科技发展规划》和国家发改委2011年公布的《产业结构调整指导⽬录（2011）》要求尽快部分淘汰玻璃瓶输液并将⼆步法⽣产输液⽤塑料瓶⽣产装置被列为限制类。⾮PVC软袋⼤输液为⾏业发展趋势，且属于国家⿎励类产品。从⾏业发展趋势来看，玻瓶、塑瓶包装⼤输液持续受到来⾃⾮PVC软袋⼤输液的替代冲击。尽管⾮PVC软袋包装氨基酸⼤输液作为你公司的主要募投项⽬，但玻瓶、塑瓶包装⼤输液与⾮PVC软袋包装氨基酸⼤输液差异较⼤且你公司尚未取得⾮PVC软袋包装氨基酸⼤输液的GMP认证，你公司是否具备⾮PVC软袋包装氨基酸⼤输液产品的⽣产能⼒存在⼀定的不确定性。此外，你公司主要产品普洛氨2009年－2011年⽑利率分别
为55.75%、59.37%和60.04%，远⾼于同⾏业可⽐上市公司⽔平；你公司2009年－2011年销售费⽤率分别为6%、5.13%和5.3%，远低于同⾏业可⽐上市公司⽔平。你公司在申报材料及现场聆讯中未能对上述事项是否对你公司持续盈利能⼒构成重⼤不利影响作出充分合理的解释。
发审委认为，上述情形与《⾸次公开发⾏股票并上市管理办法》（证监会令第32号）第三⼗七条的规定不符。
4.关于不予核准浙江佳⼒科技股份有限公司⾸次公开发⾏股票申请的决定
2012年01⽉05⽇证监许可〔2012〕12号
根据国务院发布的《关于抑制部分⾏业产能过剩和重复建设引导产业健康发展若⼲意见的通知》（国发〔2009〕38号），风电设备为产能过剩⾏业，国家重点⽀持的是⾃主研发2.5兆⽡及以上风电整机和轴承、控制系统等关键零部件。风电⾏业经营环境产⽣重⼤变化，⽽你公司⽬前主要产品为1.5兆⽡、2.0兆⽡、2.1兆⽡风电设备铸件，上述情形对你公司持续盈利能⼒构成重⼤不利影响。
你公司本次募集资⾦全部⽤于“年产5万吨2.5－6兆⽡风电⼤型铸件关键部件项⽬”，产能
较2010年增长142%，⽽你公司2.5兆⽡及以上风电设备铸件报告期仅实现少量⽣产及销售；根据你公司披露的2011年1⽉1⽇后需要履⾏的合同及意向性订单情况，2.5兆⽡及以上产品占⽐也不⾼。你公司募投项⽬与现有⽣产经营不相适应，且新增产能存在市场销售风险。
发审委认为，上述情形与《⾸次公开发⾏股票并上市管理办法》（证监会令第32号）第三⼗七条、第三⼗九条和第四⼗⼀条的规定不符。
5.关于不予核准⼴西绿城⽔务股份有限公司⾸次公开发⾏股票申请的决定
2011年12⽉07⽇证监许可〔2011〕1931号
根据申报材料，你公司本次募投项⽬投资总额为10.33亿元，其中8.77亿元⽤于污⽔处理项⽬，以提⾼污⽔处理能⼒。但因⽬前你公司污⽔处理收⼊是根据⾃来⽔⽤⽔量及物价部门核定的污⽔处理费单价确定，因此该部分募投项⽬的达产不能直接导致你公司收⼊及利润的增加，反⽽因折旧及运营成本的提⾼，可能导致短期内经营业绩下滑。
发审委认为，上述情形与《⾸次公开发⾏股票并上市管理办法》（证监会令第32号）第四⼗⼀条的规定不符。
6.关于不予核准深圳市淑⼥屋时装股份有限公司⾸次公开发⾏股票申请的决定
2011年11⽉17⽇证监许可〔2011〕1823号
据招股说明书（申报稿）披露，你公司本次募投项⽬中195万件服装家纺⽣产项⽬预计建设期为两年，达产后⽐⽬前产能170万件翻⼀番。两年后你公司⾃主产能共365万件，⾃主产能满⾜率为52.09%，产能消化以直营店为主。
另外，本次募投项⽬中建设322家直营店项⽬建设期为两年，每年建设161个销售终端。同期，你公司计划⾃主扩展180家店铺。两年后建成的新增店铺占⽐63%。⽽从报告期平均单店销售收⼊看，新开店铺第⼀年与其他店铺相⽐有较⼤的差距，第⼆年才达到其他店铺的70%到90%。因此，新开店铺在1－2年内是否能达到预期销售⽔平⽽消化新增产能，以及⾃主扩展的180家店铺是否可以如期建成存在不确定性。
发审委认为，你公司本次募投项⽬的市场前景和盈利能⼒存在不确定性，上述情形与《⾸次公开发⾏股票并上市管理办法》（证监会令第32号）第四⼗⼀条的规定不符。
7.关于不予核准福建诺奇股份有限公司⾸次公开发⾏股票申请的决定
2011年11⽉09⽇证监许可〔2011〕1793号
你公司2004年创⽴诺奇服装品牌且产品销售主要集中在福建省，报告期内你公司品牌推⼴费和研发费⽤低于同⾏业上市公司。你公司销售模式由直营销售为主转变为加盟销售为主，销售模式转变期间较短且新开加盟店盈利情况低于原有加盟店，本次募投项⽬以建设加盟店为主，你公司未来向全国扩张终端门店存在销售效率降低的风险。你公司申报材料和现场聆讯未就上述事项作出充分、合理解释，⽆法判断上述事项对你公司持续盈利能⼒的影响和募投项⽬能否具有较好的市场前景及盈利能⼒。
发审委认为，上述情形与《⾸次公开发⾏股票并上市管理办法》（证监会令第32号）第三⼗七条、第四⼗⼀条的规定不符。
8.关于不予核准云南⽂⼭⽃南锰业股份有限公司⾸次公开发⾏股票申请的决定
2011年09⽉22⽇证监许可〔2011〕1533号
根据申报材料，你公司报告期内主要产品锰铁合⾦销量2008年⾄2010年分别为11.05万
吨、10.63万吨和10.74万吨，锰矿⽯的销量分别为8.16万吨、13.69万吨和16.30万吨，在销售数量未有⼤幅变化的情况下，你公司销售费⽤逐年下降，管理费⽤2009年和2010年均低
于2008年；你公司报告期内存货在销售数量变化不⼤的情况下⼤幅增长，2008年末、2009年末、2010年末及2011年6⽉末存货账⾯价值分别为15,874.29万元、27,490.39万
元、42,358.39万元和67,528.44万元；你公司经营活动净现⾦流量2009年、2010年及2011年上半年分别为-5,275.58万元、-16,815.17万元和-12,651.52万元，远低于同期净利润；你公司主要产品锰铁合⾦及⾼锰酸钾2008年⾄2010年⽑利率逐年下降，仅在2011年上半年有所上升。你公司未就上述事项作出合理说明，⽆法判断上述事项是否对你公司持续盈利能⼒构成重⼤不利影响。
国家发改委意见（发改办财⾦〔2011〕1537号）认为“在该公司确保产能总量不增加的前提下，对其募集资⾦投向⽆不同意见”。根据申报材料，你公司现有铁合⾦产能13万吨/年，本次发⾏募集资⾦投资项⽬建成后将提供节能减排及环保⽔平较⾼的锰铁合⾦⽣产能⼒20万吨/年，扣除按承诺关闭的6台6300KVA、1台12500KVA电炉对应的产能后，你公司将新增锰铁合⾦约14万
吨/年的产能，锰铁合⾦总产能将扩⼤到约27万吨/年。你公司未就募投项⽬实施与国家发改委意见不符的原因和募投项⽬是否具备良好的市场前景和盈利能⼒作出合理说明。
发审委认为，上述情形与《⾸次公开发⾏股票并上市管理办法》（证监会令第32号）第三⼗七条、第四⼗条和第四⼗⼀条的规定不符。
9.关于不予核准深圳中航信息科技产业股份有限公司⾸次公开发⾏股票申请的决定
2011年07⽉22⽇证监许可〔2011〕1156号
根据招股说明书披露，你公司2008–2010年主要产品存折票据打印机的产能分别为6万台、6万台和7万台。报告期各年末，你公司固定资产项下的机器设备余额分别为6.38万元、137.86万元
和118.24万元。本次主要募投项⽬是在惠州建设存折票据打印机产业化基地。该项⽬总投资
为1.28亿元，其中设备购置费为4,301万元。项⽬建成后，正常年份年产15万台存折票据打印机。但你公司未对报告期产能变化、机器设备期末余额以及本次募投新增产能与设备购置之间的匹配关系进⾏充分合理说明。
发审委认为，上述情形与《⾸次公开发⾏股票并上市管理办法》（证监会令第32号）第四⼗⼀条的规定不符。
10.关于不予核准浙江九洲药业股份有限公司⾸次公开发⾏股票申请的决定
2011年06⽉30⽇
根据招股说明书披露，你公司本次发⾏的主要募集资⾦投资项⽬是川南原材料药⽣产基地⼀期⼯程建设项⽬。该项⽬包括年产250吨酮洛芬、年产200吨奥卡西平原料药⽣产线及其他产品⽣产线和辅助设施。
酮洛芬产品在募投项⽬建成后替代原产能150吨、新增产能100吨。你公司酮洛芬原料药及中间体2009年销量为245.10吨，占全球市场份额的73.12%；该产品2010年⾃⽤量为145.06吨、销量为181.20吨，与2009年⾃⽤量126.98吨、销量245.10吨的情况相⽐，未见较⼤增长。
奥卡西平产品在募投项⽬建成后替代原产能为20吨、新增产能为180吨。报告期内，2008年—2010年
产能分别为14吨、20吨和20吨。该产品2009年全球销量为105.10吨，你公司产品销售量占全球市场份额的24.08%。
你公司本次发⾏募投项⽬中部分产品可能⾯临产能过剩风险，投资项⽬的市场前景和盈利能⼒具有不确定性。
发审委认为，上述情形与《⾸次公开发⾏股票并上市管理办法》（证监会令第32号）第四⼗⼀条的规定不符。
叠片系数11.关于不予核准⼭东⾦创股份有限公司⾸次公开发⾏股票申请的决定
2011年06⽉07⽇
根据现场询问情况，你公司对蓬莱市⼤柳⾏⾦矿的实际托管状况与2008年9⽉21⽇签订的《蓬莱市⼤柳⾏⾦矿经营性资产托管协议》存在较⼤差异，⽆法确定你公司能否对⼤柳⾏⾦矿进⾏有效控制。由于收购⼤柳⾏⾦矿的采矿权及相关经营性资产项⽬是本次募集资⾦投资项⽬，因此该募投项⽬的实施存在不确定性。
发审委认为，上述情形与《⾸次公开发⾏股票并上市管理办法》（证监会令第32号）第四⼗⼀条的规定不符。
12.关于不予核准利民化⼯股份有限公司⾸次公开发⾏股票申请的决定
2011年05⽉31⽇
据招股说明书披露，⽬前，全球霜脲氰产能约为5000t/a，国内总产能约为2400t/a，总产量约
为1700t/a，你公司本次募投项⽬之⼀的霜脲氰项⽬达产后，原药实际产能将达2000t/a，其中新
增1000t/a。全球嘧霉胺产能约为5000t/a，国内总产能约为700t/a，总产量约为350t/a，本次募投嘧霉胺项⽬达产后原药⽣产能⼒将达500t/a，其中新增300t/a。国外噻⾍啉仅有拜⽿⼀家企业⽣产，产量2000吨左右，国内总产量325t/a，本次募投噻⾍啉项⽬产量为500t/a。
虽然你公司就上述募投项⽬产能消化披露了若⼲销售意向，但是未进⼀步披露其合同主体、价格和法律效⼒等合同主要条款内容，⽆法判断销售意向的有效性。
针对“以销定产”的⽣产模式以及募投项⽬产能的较⼤扩张，你公司产能消化的措施不明确。另外，噻⾍啉项⽬还存在产业化风险。
发审委认为，上述情形与《⾸次公开发⾏股票并上市管理办法》（证监会令第32号）第四⼗⼀条的规定不符。
13.关于不予核准北京东⼟科技股份有限公司⾸次公开发⾏股票并在创业板上市申请的决定2011年01⽉06⽇证监许可〔2011〕19号
⼀、根据申报材料及你公司披露的情况，你公司在⽬前阶段抗风险能⼒较弱，⽆法对你公司的成长性和持续盈利能⼒作出明确判断，你公司不符合《⾸次公开发⾏股票并在创业板上市管理暂⾏办法》第⼗四条的规定；
⼆、你公司本次募投项⽬在技术开发和市场开拓⽅⾯⾯临较⼤风险，募集资⾦投资项⽬与现有⽣产经营规模不相适应，不符合《⾸次公开发⾏股票并在创业板上市管理暂⾏办法》第⼆⼗七条的规定。
14.关于不予核准浙江康乐药业股份有限公司⾸次公开发⾏股票申请的决定
2010年11⽉12⽇
你公司本次募投项⽬主要为对九⼭制剂分⼚的易地技改项⽬。募投项⽬中，你公司保留了原有九⼭分⼚固体⼝服制剂5.2亿⽚产能并新增了扑热息痛⽚剂5亿⽚产能，新增了聚明胶肽⼤输
液800万瓶（袋）产能。其中，九⼭分⼚原有固体⼝服制剂产能利⽤率较低，主要内销；新增扑热息痛⽚剂将⽤于出⼝，计划在取得美国cGMP认证前采取国内销售、向不需要认证地区的出⼝等⽅式利⽤产能；聚明胶肽⼤输液则为公司新产品。募投项⽬新⼚区⼤部分项⽬⽬前尚未通
过GMP认证。
根据以上情况，你公司本次募投项⽬的实施及市场前景等⽅⾯存在较⼤的不确定性。
发审委认为，上述情形与《⾸次公开发⾏股票并上市管理办法》（证监会令第32号）第四⼗⼀条的规定不符
15.关于不予核准贵州⾼峰⽯油机械股份有限公司⾸次公开发⾏股票并在创业板上市申请的决定2010年06⽉23⽇证监许可〔2010〕853号
招股说明书中披露的申请⼈报告期内简单加总的主要产品的产量逐年持续下降，核⼼技术产品收⼊占营业收⼊⽐重逐年持续下降，且募投项⽬⼤幅增加现有主要产品的产能；报告期内全部三家⼦公司均为亏损或微利。上述问题可能对申请⼈持续盈利能⼒产⽣重⼤不利影响。上述情形不符合《⾸次公开发⾏股票并在创业板上市管理暂⾏办法》第⼗四条第六项的规定。
16.关于不予核准海南天然橡胶产业集团股份有限公司⾸次公开发⾏股票申请的决定
2010年04⽉26⽇
报告期内申请⼈存在净利润、每股收益、净资产收益率、主要产品⽑利率等财务指标持续下降的情形，
对募投项⽬的可⾏性缺乏合理分析，其持续盈利能⼒存在不确定性。不符合《⾸次公开发⾏股票并上市管理办法》第三⼗七条、第四⼗⼀条的规定。
03
IPO募投的过会案例
603226菲林格尔
第四节募集资⾦运⽤
经公司2015年第⼀次临时股东⼤会批准，本次发⾏及上市的募集资⾦扣除发⾏费⽤后，将投资于三层实⽊复合地板建设项⽬、企业信息化建设项⽬、补充流动资⾦及偿还银⾏贷款，其具体情况如下：
单位：万元
序号项⽬名称总投资规模募集资⾦使⽤规模
23,063.7416,600.00
1三层实⽊复合地板建设
项⽬
2企业信息化建设项⽬13,557.559,745.18
3补充流动资⾦及偿还银
10,000.008,000.00
⾏贷款
合计46,621.2934,345.18
本次发⾏募集资⾦到位后，若实际募集资⾦净额少于上述项⽬对募集资⾦需求总额，不⾜部分由公司⾃筹解决。若本次发⾏的实际募集资⾦净额超过上述项⽬拟投⼊募集资⾦总额，超过部分将⽤于与公司主营业务相关的营运资⾦。若因经营需要或市场竞争等因素导致上述募集资⾦投向中的全部或部分项⽬在本次发⾏募集资⾦到位前必须进⾏先期投⼊的，公司拟以⾃筹资⾦先期进⾏投⼊，待本次发⾏募集资⾦到位后，公司可选择以募集资⾦置换先期⾃筹资⾦投⼊。
公司募集资⾦投资项⽬具有良好的市场前景，其中三层实⽊复合地板建设项⽬可满⾜客户对优质、⾼端地板产品的需要，符合环保与低碳产业发展的要求，同时也符合公司⾃⾝发展的需要；企业信息化
建设项⽬项⽬有利于提升企业的运营效率，优化企业对于上下游的把控，提供菲林格尔的品牌影响⼒，继续保持在国内中⾼端地板领域中的领先地位。
603286 ⽇盈电⼦
第四节募集资⾦运⽤
⼀、本次发⾏募集资⾦投资使⽤基本情况
经公司2015年第⼆次临时股东⼤会批准，本次发⾏及上市的募集资⾦扣除发⾏费⽤后，将主要投资于“前挡清洗系统、⼤灯清洗系统”、“⾬量传感器、阳光传感器、天窗控制器”、“精密注塑及汽
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