内容目录
1. 坚定去产能，坚守“数字化”与“国际化”战略
2. 靓丽报表彰显竞争力，处于历史最好水平
3. 挖掘机：中大挖加速国产替代，全球化征程值得期待 3.1. 行业集中度持续提升，龙头优势显著
3.2. 疫苗落地带来全球生产重启，一带一路打开全球化征程
4. 起重机：风电装机带动结构优化，塔机新基地贡献增量
4.1. 汽车起重机：更新需求仍然旺盛，三一市占率稳步提升
什么叫破乳现象
4.2. 塔吊：装配式建筑助力塔机快速增长
5. 混凝土机械：行业持续高景气度，结构优化带动盈利提升
5.1. 泵车：需求步入快速增长期，销量结构逐步优化
5.2. 搅拌车：环保治理日益严格，龙头畅享行业红利
盈利预测与投资评级
3.三一重工：全球竞争力提升，国际化开启新一轮双击
语音会议3.1.坚定去产能，坚守“数字化”与“国际化”战略
凭据：1）能否准确预测行业周期的高峰和低谷；2）能否从低谷中迅速反弹。从三一重工
角度出发，1）在危机面前，三一坚定产能去化，牺牲利润换取现金流，避免库存大量积
压及资金链断裂；2）在恢复阶段，三一重工坚持以下几个方向的努力：
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①加大研发投入，针对市场需求迅速反应，为客户提供质量过硬的产品，叠加优质的售
后服务增强客户粘性；2020年，公司发展超大吨位挖掘机产品，获得矿山客户的高度
地沟油提炼
认可；发展全新一代智能挖掘机产品，将航空电传技术应用到挖掘机，使作业更智能、
精准、高效、安全；深入海外市场，研发具备欧排标准的挖掘机。
②数字化战略，创立国内首屈一指的工业互联网公司树根互联，构建挖掘机指数，并定
期向国务院反馈，2020年，公司通过数字化转型，公司经营能力大幅提升。
③国际化战略，积极推进挖掘机出海，在全球范围内建立子公司和售后服务基地，努力
熨平周期波动。
图14：三一重工历年研发支出及其占收入的比例（单位：亿元）图15：三一重工历年工人数量（单位：人）
3.2. 靓丽报表彰显竞争力，处于历史最好水平
无论横向与整个工程机械板块相比还是纵向与自身相比，三一重工目前的盈利能力、资本结构以及运营能力均处于历史较好水平，未来在“数字化”和“国际化”战略之下，看好公司长期进击之路。
盈利能力方面，三一2020Q1-3收入利润创历史新高，费用率显著降低。截至2020Q3，三一重工前三季度的收入规模、归母净利润规模、扣非归母净利润规模均超过上一轮行业高点（2010年），规模效应、精细化管理以及“数字化”战略下，期间费用得到有效控制，2020年前三季度费用率均低于2010年同期水平。
图16：三一重工2020Q1-3收入规模超过2011年同期水平（亿元）
图17：三一2020Q1-3归母净利润超过2010年同期水平（亿元）
图18：三一20Q1-3扣非归母净利润超过2010年同期水平（亿元） 图19：三一重工2020Q1-3费用率水平明显低于2010年同期水平
资本结构方面，三一偿债能力和现金流动性明显增强，资产负债率稳步降低。截至2020Q3，
三一重工的流动比率、速动比率高于上轮高点，经营性现金流超过同期净利润规模，资产负债率54.22%，明显低于2010-2011年同期水平。
图20：三一重工2020Q1-Q3流动比率明显高于2011年同期水平
图21：三一重工2020Q1-Q3速动比率明显高于2010年同期水平
图22：三一2020 Q1-Q3经营现金流明显超过2011年（亿元） 图23：2020 Q1-Q3三一资产负债率明显低于2010-2011年
营运能力方面，三一存货周转率加快、应收账款账龄优化、人均创收和创利均较2011年实现翻倍以上增长。截至2020Q3，三一存货周转率为3.49，略高于2011年同期水平（3.47）；截至2020Q3，应收账款中1年以内应收账款占比超过87%，较2011年提升50pct ；2019年人均创收410万元，是2012年的3倍，均创利60万元，是2012年的3.7倍。
图24：三一重工2020Q1-Q3存货周转率出现一定回升
图25：三一重工1年以内应收账款账龄明显优化
图26：三一重工2019年人均创收410万元，是2012年的3倍 图27：三一2019年人均创利60万元，是2012年的3.7倍
房地产管理系统目标3.3. 挖掘机：中大挖加速国产替代，全球化征程值得期待
3.3.1. 行业集中度持续提升，龙头优势显著
行业结构来看，挖掘机国产化率和行业集中度持续提升。2020年，国产挖机市占率高达70.7%，环比2019全年提升近7.6pct ，欧美挖掘机、日本挖掘机和韩国挖掘机市占率分别为13.5%、7.5%和8.3%，环比2019全年分别下降2.13pct 、下降3.79pct 和下降1.72pct 。行业CR4占比62%，CR8占比82%，较2019年分别提升2.44pct 、1.69pct ，行业集中度提升趋势日益明显。
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国产替代进口加速的原因，我们分析如下：1）国产加速提高市占率主要在2011年之后开始加速，主要源于小挖需求更强、国产主机厂首先攻克了小挖的技术难点，而后逐渐往中大挖渗透；2）零部件的国产化、甚至大量自制，由此带来成本持续下降，国产主机厂因此有更多降价空间；3）主机厂和渠道的规模效应双双提高，可以迅速降低成本；4）外资品牌对需求的错判，可能导致产能储备和库存调节方面落后于国产，错失机会；5）深耕多年，国产四强的“品牌力”提升，其中供应商的服务能力业至关重要；6）中美贸易摩擦后，国内客户更加重视供应链安全、国产品牌的市场空间进一步打开，尤其矿山采掘的国产化将加速。
图28：国产挖掘机市占率持续提升
图29：国产挖掘机行业集中度持续提升
2020年，小挖（20吨以下）国产化率已经逼近80%，其中三一市占率28.93%，稳居市场首位，卡特
彼勒、斗山、柳工三级市占率相近，分别为8.5%、6.3%和8.8%。从趋势上看，三一、柳工等国产品牌市占率逐年提升，而卡特、斗山等则有不同程度下降。
中大挖领域国产化率仍有一定提升空间。2020年，中挖（20~30吨）国产化率约为66.3%，较2019年+8.4pct ，其中三一市占率27.2%，同比+4.1pct ，居市场首位，卡特彼勒、斗山和柳工市占率分别为10%、5.3%、6.5%。趋势上看，三一提升幅度最大，柳工略有提升，而
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