理财规划-中国平安投资分析

理财规划投资分析：中国平安

一、公司概述

中国平安保险(集团)股份有限公司于1988年诞生于深圳蛇口，是中国第一家股份制保险企业，至今已发展成为融保险、银行、投资等金融业务为一体的整合、紧密、多元的综合金融服务集团。公司为香港联合交易所主板及上海证券交易所两地上市公司，股票代码分别为2318和601318。

中国平安的愿景是以保险、银行、投资三大业务为支柱，谋求企业的长期、稳定、健康发展，为企业各利益相关方创造持续增长的价值，成为国际领先的综合金融服务集团和百年老店。在综合金融构建的过程中，平安资产规模迅速扩张，截至2011年12月31日，集团总资产达人民币22,854.24亿元，归属母公司股东权益为人民币1,308.67亿元

从保费收入来衡量，平安寿险为中国第二大寿险公司，平安产险为中国第二大产险公司。市场地位持续提升，不断逼近龙头企业。无论是寿险还产，中国平安保费增速都远高于同业竞争者。05-11年寿险均复合增长21.3%，产险均复合增长36.87%，市场份额由 05 年的10.31%上升至11年的 18.05%

集团运用旗下各专业子公司通过多渠道分销网络，以统一的品牌向超过6000

万客户提供保险、银行、投资等全方位、个性化的金融产品和服务。集团拥有中国金融企业中真正整合的综合金融服务平台，位于上海张江的中国平安全国后援管理中心是亚洲领先的金融后台处理中心，公司据此建立起流程化、工厂化的后台作业系统，并借助电话、网络及专业的业务员

中国平安在2011年《福布斯》“全球上市公司2000强”中名列第147位；荣登英国《金融时报》“全球500强”第107位；名列美国《财富》杂志“全球领先企业500强”第328位，并蝉联中国内地非国有企业第一。

二、投资理由

1、保险起家，目标远大 。平安保险于1988年诞生于深圳蛇口， 成立初期只开办财产险业务，在90年代整个金融行业分经营的背景下，公司确定了公司的综合金融混业经营模式，开展寿险务成立证券、信托和海外控股公司，确定了公司的综合金融混业经营模式，并一直坚定地实施战略目标。发展至今已成为融保险、银行投资等金融业务为一体的整合紧密多元综合服务集团。

2、不断培育新的利润增长点。随着各项业务的发展，平安的收入和利润也逐渐从产险、寿向银行证券信托等各业务线扩展，且其他线的盈利占比逐步上升。在平安集团综合金融台下，各业务可以实现协同效应降低成本扩大业务规模，时也可以分散风险。平安的战略目标是保险、银行投资业务各占1/3，为此银行、证券和信托等业务正快速发展。

3、综合金融战略初步成型，综合金融的各项业务均以快于行业速度增长。纵观中国平安的发展历程，其路径是典型的内涵式发展与外延扩张相结合道路。尤其是收购深发展后，平安逐步建成了保险、银行证券信托基金全牌照融服务公司，综合金融战略初步成型，但与战略目标仍有一定的差距，银行、投资业务盈利贡献较低，11年上半银行、投资业务盈利占比分别为18.4%、8.8%。

4、发展战略：国际领先，综合金融。构建以保险、银行投资为支柱的业务体系，成为以保险为核心的国际领先综合金融服集团。打造强大综合金融服务平台。公司未来 10 年发展的基本思路是，以保险带动综合金融，用金融进一步促保险业务加快发展，实现银行、保险、投资三支柱均衡发展。

5、公司治理：股东结构分散，对子公司绝对控制

中国平安股东较分散，单一股东持股比例较低，不存在控股股东。分散化的股东背景对平安的经营干预很小，作为公司创立者的管理层可以一以贯之的坚持综合金融战略。

集团对子公司保持绝对控股比例，大部分接近于100%，提高了集团及各子公司的执行力，降低了沟通和执行成本。这也是平安战略能够一直严格执行的重要原因。

三、盈利分析：盈利具备超越周期的成长能力，处于成长周期的起点。

平安综合金融战略具有很强的竞争力，盈利能力业内领先，除08 年受金融危机和“富通事件”影响，盈利下滑严重，整体盈利保持了较快增长。以牛市高点07 年为起点，07-11 年均净利复合增速：国寿（-5.74%）<平安（4.8%）<太保（8.06%），其中，太保的高成长主要来源于其间的A 股和H 股的IPO 上市融资。中国平安只用了4 年便跨越了牛市盈利高点，而国际比较显示，国外最大规模的10家保险公司，除了巴菲特的伯克希尔外，用10年也未超越2001 年的盈利高点。

表1-中国平安报告期投资收益主要指标

投资收益净利比（%）

第1季

2012 101.60

2011 131.03

2010 136.19

2009 266.61

中期

--

142.49

122.41

319.46

前3季

--

160.99

163.89

355.88

年度

--

167.25

189.37

218.83

市场表现指标

市净率(倍)

市盈率(倍)

每股净资产(元)

成长能力指标

最新(12年第1季) 上报告期 去年同期 年度(11年)

总资产扩张率(%) 99.09 95.06 23.67 95.06

主营业务增长率(%) 17.03 31.40 41.74 31.40

固定资产投资扩张率(%) 94.08 103.48 -17.99 103.48

每股收益增长率(%) 0.72 8.64 22.76 8.64

净利润增长率(%) 4.30 12.50 27.75 12.50

盈利指标

最新(12年第1季) 上报告期 去年同期 年度(11年)

最新(12年第1季) 上报告期 去年同期 年度(11年)

2.58

16.17

17.76

2.25

14.08

16.53

3.40

22.23

15.55

2.25

14.08

16.53

净资产收益率(%) 4.31 14.88 4.89 14.88

总资产收益率(%) 0.25 0.85 0.47 0.85

主营业务利润率(%) 11.96 12.02 9.81 12.02

每股收益(元) 0.77 2.46 0.76 2.46

每股未分配利润(元) 6.23 5.46 4.46 5.46

2011年即使年受到寿险、资本市场低迷的影响，剔除掉一次性损益后，平安的盈利增速最高，1-3Q盈利增速：中国平安（29.1%）>中国太保（24.3%）>中国人寿（-32.98%）。

从净资产收益率（ROE）来看，平安近三年来都要高于国寿、太保，资本盈利能力强劲，达到17%-18%的水平。11年前三季度ROE：平安（12.6%）>中国太保（9%）>国寿（8.6%）。

图1：盈利变动情况

图2：平安ROE 在全球保险公司中也处于领先地位

从平安的各项指标分析，平安的盈利能力较强，成长前景良好，投资收益回报高。

公司估值

表2:中国平安估值结果

安全价值 可比价值 目标价值

估值水每股价估值水每股价估值水每股价

平 值 平 值 平 值

寿险内含价 18.95 18.95 18.95

值

1年新业务 2.12 2.12 2.12

价值

新业务价值 6 12.74 8 16.99 15.87 33.70

寿险评估价31.69 35.94 52.65

值

其他业务（PB倍数）

平安财险 1.50 4.82 2.00 6.24 3.00 9.06

近一年深发展预期目平安银行 5.26 5.95 6.84

最低价 现价 标价

平安证券 1.5 1.19 2 1.58 2.5 1.98

平安信托 2 2.67 2.5 3.34 3 4.01

总部及其他 1 1.78 1 1.78 1 1.78

合计 47.41 54.82 76.32

从估值结果来看，估值折价严重，值得买入。根据公司业务发展情况及不同的估值参照标准，测算出中国平安的“安全价值”、“可比价值”和“目标价值”分别为47.41元、54.82 元和76.32 元，现价42.40，折价严重，目前股价的上升空间分别达12%，29%和80%。

四、投资建议

寿险保费增速逐渐恢复。2012 年 1-4 月平安寿险的保费收入 569.15 亿元，同比增长 2%，其中4月寿险保费收入为 85 亿元，同比增长 4.4%。4月份单月寿险保费收入增速较 3 月份有较大幅度的改善，主要是由于 2011 年 3月产品转型导致单月保费收入基数过大，4 月份已逐渐恢复正常水平。我预期平安寿险全年增速在 10%。

平安产险 1-4月保费收入323.09亿元，同比增长为 18.5%。4 月单月产险保费收入81亿元，同比增长16%。产险保费增长率与上月基本持平，我们预期

2012 年全年汽车保有量增长 15%，全年产险行业保费增速为 15%~20%。由于低成本新渠道(电销车险)快速发展,产险市占率进一步向大公司集中,预计平安产险业务增速在 25%-30%。保监会 5 月 8 日下发了《关于进一步加大力度规范财产保险市场秩序有关问题的通知》，我认为监管的强弱是决定产险综合成本最主要的因素，预期5月以后综合成本环比有望下降。

银行存款高增长，非利息收入占比提升。受并表深发展等影响，银行一季度净利息收入和非保险手续费及佣金净收入均有明显增幅，分别同比增长415.4%和 33.4%。存款规模突破 9000 亿元。一季度银行业务为集团贡献利润 17.66 亿元，利润占比为 29%。截至一季度末银行业务总资产超过1.3万亿元；存款规模超过 9000 亿元，较年初增长 7.5%，增速位于市场前列。业务结构继续优化，非利息收入占比提升至 18.6%。

投资业务各有亮点。平安信托交易性资产管理规模超 2800 亿元。平安证券固定收益业务完成 10 家债券的主承销发行。平安资产管理（香港）一季度在香

港市场推出三支上市 ETF 基金。去年底，上海国资委持有上海家化 100%的股权以 51.09亿元的对价转让给平安的子公司上海平浦，上海家化在一季报中首次合并入表，商誉增加 39.8%。

5月14晚间中国平安发布一则关于股东来函的公告，公告称：新豪时来函：中国平安工会所持有的新豪时55%股权已转让给北京丰瑞股权投资基金；景傲实业持有的新豪时5%股权已转让给天津信德融盛商贸有限公司；景傲实业来函：平安证券工会持有的景傲实业60%股权已转让给中国对外经贸信托有限公司；江南实业来函：王利平女士持有的江南实业38.004%股权已转让给林芝正大环球投资有限公司。截至2012年5月1日，上述股权转让的工商变更登记手续均已完成。

员工持股结构变更：此次公告股权变更前，平安员工和高管间接持有中国平安 6.8 亿股，占中国平安股份比例 8.6%；变更后，平安员工和高管间接持有中国平安2.72亿股，占中国平安股份比例 3.44%。一共有 4.08 亿股平安股份转让，涉及金额约165亿元。

自2010年2月22日员工股减持公告出台以来，中国平安的股价受到员工股减持负面影响的压制，公司估值在四家保险公司中最低，且AH 股的折价率是所有在两地同时上市的公司中最深的（－14.68%）。公告出台，表明中国平安对员工股减持已经进行了另外的处理方案，即不再直接通过二级市场销售减持，而是通过一级市场股权转让解决。且通过调研平安了解到，所引入的均为战略投资者，有意长期持有平安股权，则短期内不会在二级市场出售平安股份。我们认为该方案实施后，中国平安股票在二级市场上的减持压力已经基本消除，剩下的部分股票如果如公告所表明，在未来达成转让协议，则平安员工股减持利空因素出尽，平安迎来估值修复良机。减持压力骤减，保守估值54元，建议买入。中国平安目前新业务价值倍数3倍左右，严重低估。员工股减持一事基本解决，股价天花板打开。中国平安攻守兼备，建议买入，2012年分部保守估值54元。

五、风险提示

创新的代价。中国平安作为综合金融战略发展的典型代表，也有投资者对其快速扩张存有担忧，尤其是在 08 年投资富通集团失败后，使得其股价因此蒙上了一层阴霾。

我们认为快速扩张中的失误是公司发展历程中的正常现象，这并不影响平安作为中国金融行业的优秀公司之一。 扩张中失误主要归因于平安的创新风险，而的一方面来源于管理层另外部创新风 险，而的一方面来源于管理层另外部创新风险，而的一方面来源于管理层另外部创新风险，而的一方面来源于管理层另外部险。而从平 险。而从平 安的发展历程来看，不可控外部风险是导致扩张失误主 安的发展历程来看，不可控外部风险是导致扩张失误主 安的发展历程来看，不可控外部风险是导致扩张失误主要原因。

虽然平安在扩张过程中出现失误和下滑，但不能掩盖平安的扩张之路 是成功的。 从1988年在蛇口成立只开办财产险业务，到现发展寿险、银行证券信托和基金全牌照大型综合金融公司，并取得产寿险市场第二的地位，而且各项业务都在快速发展中，不能怀疑平安的发展是成功。

从目前的发展状况来看，平安距离其“保险、银行投资”三大支柱均衡发展的战略目标还有一段差距，其快速扩张之路仍将延续，尤是资产管理类业务增长更快。